ฟองสบู่ Nasdaq VS MAI ดร.นิเวศน์ เหมวชิวรากุล

การปรับตัวขึ้นของราคาหรือดัชนีหุ้น MAI ในช่วง 3-4 ปีมานี้สูงมากจนทำให้ผมคิดว่ามันเป็น  “ฟองสบู่” จากปลายปี 2554 ถึงปัจจุบัน ดัชนีปรับตัวขึ้นเป็นมากกว่า 3 เท่าในเวลา 3 ปี เศษ ๆ จากดัชนี 242 เป็นประมาณ 800 จุดในปัจจุบัน  ราคาหุ้นบางตัวปรับขึ้นมากกว่า 10 เท่าภายในช่วงเวลาดังกล่าว ดัชนีหุ้น MAI ปรับตัวขึ้นไปสูงลิ่วจนค่า PE สูงถึง 84 เท่า ค่า PB สูงถึง 7 เท่า และอัตราปันผลต่อราคาหุ้นเท่ากับ 0.6% ต่อปี  นักลงทุนส่วนบุคคลจำนวนมากต่างก็เข้ามาเล่นหุ้นตัวเล็กที่มักจะอยู่ในตลาดหุ้น MAI ถ้าจะว่าไป  ไม่เคยมีครั้งไหนในประวัติศาสตร์ตลาดหุ้นไทยที่หุ้นจะ “เวอร์” ขนาดนี้  ถ้าจะหาประวัติศาสตร์ของตลาดหุ้นที่จะมาเปรียบเทียบ  ผมคิดว่ากรณี “ฟองสบู่หุ้น Nasdaq” หรือฟองสบู่หุ้น ไฮเท็คในช่วงต้นปี 2000 ในสหรัฐอเมริกาน่าจะนำมาเทียบเคียงและอาจจะเป็นบทเรียนให้เราได้

  ข้อแรกก็คือ  ฟองสบู่หุ้นไฮเท็คนั้นเริ่มต้นในช่วงประมาณต้นปี 1997 พอถึงเดือนมีนาคมปี 2000 ดัชนีได้ปรับตัวขึ้นไปกว่า 3 เท่าในเวลาเพียง 3 ปีเศษ  ดัชนีวิ่งขึ้นจาก 1000 ต้น ๆ  เป็นเกือบ 4000 จุด หุ้นหลายตัวที่โดดเด่นเช่นหุ้น Cisco Systems ที่ทำเกี่ยวกับระบบเชื่อมต่ออินเตอร์เน็ตที่ใหญ่ที่สุดนั้น  ผมจำได้ว่ากลายเป็นหุ้นที่มี Market Cap. หรือมูลค่าตลาดของหุ้นใหญ่ที่สุดในโลกตัวหนึ่งทั้ง ๆ  ที่มันจดทะเบียนในตลาด Nasdaq หรือ  “ตลาดหุ้นตัวเล็ก” คล้าย ๆ  ตลาด MAI ในบ้านเรา  เหตุผลก็เพราะว่าหุ้นไฮเท็คโดยเฉพาะที่ทำเกี่ยวกับอินเตอร์เน็ตนั้นมีราคาวิ่งขึ้นไปสูงมาก  หลาย ๆ  ตัวราคาปรับขึ้นไปเป็นกว่าสิบเท่าในเวลาอันสั้น  ค่า PE ของดัชนี Nasdaq นั้นสูงถึง 100 เท่า   ดังนั้น  มองในแง่ของความ “เวอร์” ก็ต้องบอกว่าฟองสบู่หุ้นไฮเท็คดูเหมือนว่าจะสูงกว่าเล็กน้อยในนาทีนี้  แต่ก็ไม่แน่ว่าในที่สุดหุ้น MAIจะเหนือกว่าหรือไม่  เพราะฟองสบู่ไฮเท็คแตกไปนานแล้วในขณะที่หุ้น MAI ดูเหมือนว่าจะยังขึ้นอยู่

  ข้อสอง ฟองสบู่หุ้นไฮเท็คนั้นเกิดขึ้นเพราะ Story หรือเรื่องราวการพัฒนาทางเท็คโนโลยีโดยเฉพาะทางด้านอินเตอร์เน็ตที่กำลังกลายเป็นกระแสใหม่ของโลกที่คนธรรมดาทั้งโลกจะสามารถใช้มันได้ทุกวัน  กระแสนี้ทำให้คนคิดว่าบริษัทจดทะเบียนที่ทำเกี่ยวกับอินเตอร์เน็ตจะกลายเป็นบริษัทที่ยิ่งใหญ่และโดดเด่นในระบบ  “เศรษฐกิจใหม่” ของโลก  มันจะทำรายได้และมีกำไรมหาศาลยิ่งกว่าบริษัทยักษ์ใหญ่เดิมที่มีอยู่ใน  “โลกเก่า” ในอนาคตอันใกล้แม้ว่าในขณะนั้นมันยังมีรายได้น้อยมากและจำนวนมากก็ยังไม่มีกำไรเลย  ตัวอย่างถ้าผมจำไม่ผิดก็เช่นบริษัทอเมซอนดอทคอมที่ขายหนังสือผ่านทางอินเตอร์เน็ตที่มีมูลค่าหุ้นใหญ่กว่าบริษัทบาร์นแอนด์โนเบิลซึ่งเป็นบริษัทขายหนังสือที่ใหญ่ที่สุดในโลกและอยู่มาน่าจะหลาย ๆ สิบปีแล้ว  ว่าที่จริงมูลค่าของอเมซอนในขณะนั้นใหญ่กว่าบริษัทขายหนังสือทั้งหมดในประเทศรวมกันด้วยซ้ำทั้ง ๆ  ที่ยังไม่มีกำไรเลย

  Story ของหุ้น MAI นั้นผมคิดว่าแตกต่างจากตลาด Nasdaq มาก  เนื่องจากนโยบายก็คือ  หุ้น MAI นั้นมีขึ้นเพื่อสนับสนุนบริษัทขนาดเล็กเพื่อให้มีช่องทางการระดมทุนเพื่อการเติบโตและบริษัทขนาดเล็กที่เข้ามาจดทะเบียนก็มีหุ้นไฮเท็คน้อยมาก  อย่างไรก็ตาม  ในช่วงเร็ว ๆ  นี้  เราก็ได้เห็น “กระแส” อย่างหนึ่งที่เกิดขึ้นนั่นก็คือเรื่องของพลังงานทดแทนซึ่งรัฐบาลมีนโยบายส่งเสริมให้เกิดขึ้นโดยการ  สนับสนุนด้านราคาขายให้แก่บริษัทที่ผลิตพลังงานไฟฟ้าเข้าสู่ระบบ  นี่ทำให้บริษัทที่ทำพลังงานทดแทนเกิดขึ้นและเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์และก็ได้รับการ “ต้อนรับ”  จากนักลงทุนจำนวนมากที่อาจจะมองว่ามันจะเป็นธุรกิจที่จะโตไปได้อีกมหาศาลพร้อม ๆ กับกำไรที่จะเติบโตขึ้นเนื่องจากเม็ดเงินที่จะได้รับการสนับสนุนจากรัฐไปอีกนาน    มองในแง่นี้ผมคิดว่า Story ของหุ้นไฮเท็คน่าจะเหนือกว่าหุ้น MAI มาก

เรื่องที่สามที่ผมคิดว่าคล้าย ๆ  กันระหว่าง Nasdaq กับ MAI ก็คือ  บริษัทจดทะเบียนหลายแห่งในตลาด MAI ต่างก็พยายามเข้ามาทำธุรกิจพลังงานทดแทนเพราะอาจจะเห็นว่ามันทำกำไรได้  แต่ที่สำคัญไม่ยิ่งหย่อนไปกว่ากันก็คือ  พวกเขาเปลี่ยนชื่อบริษัทเพื่อ“สะท้อน” ให้เห็น “ทิศทาง” ที่บริษัทจะเดินไป  ประเด็นก็คือ  การเปลี่ยนชื่อนั้น  พวกเขาเชื่อว่าจะทำให้คนสนใจหุ้นมากขึ้นและเข้ามาซื้อทำให้ราคาปรับตัวสูงขึ้นไปอย่างรวดเร็วโดยที่ยังไม่ต้องลงมือทำอะไรเลย  ชื่อที่จะทำให้คนสนใจนั้นจะต้องมีอะไรที่เกี่ยวข้องกับพลังงานทดแทนโดยเฉพาะที่เกี่ยวกับแสงอาทิตย์เช่นคำว่า  “โซลาร์” เป็นต้น  ในทำนองเดียวกัน  ในช่วงของฟองสบู่ไฮเท็คเองนั้น  บริษัทจำนวนมากต่างก็เปลี่ยนชื่อให้มีอะไรที่เกี่ยวข้องกับอินเตอร์เน็ตหรือไฮเท็ค เช่น  ต่อท้ายชื่อของบริษัทด้วยคำว่า  “ดอทคอม”  หรือ “ดอทเน็ต”  หรือ “โทรนิค”  อะไรทำนองนี้  มีการศึกษาพบว่าหุ้นของบริษัทที่มีการเปลี่ยนชื่อให้เข้ากับกระแสนั้น  ภายในเวลา 10 วันมีราคาเพิ่มสูงขึ้นถึง 125 เปอร์เซ็นต์เมื่อเทียบกับบริษัทที่ไม่ได้เปลี่ยนชื่อ ของเมืองไทยผมไม่รู้ว่าผลของการเปลี่ยนชื่อทำให้หุ้นขึ้นไปมากน้อยแค่ไหน  แต่คิดว่าน่าจะมีผลอยู่เหมือนกัน

ข้อสี่ที่ผมอยากเปรียบเทียบก็คือเรื่องของหุ้น IPO  ทั้งในตลาดหุ้น MAI และNasdaq ในช่วงฟองสบู่ก็คือ  มีการนำหุ้นเข้าตลาดจำนวนมากอย่างแทบไม่เคยปรากฏมาก่อน  หุ้นไฮเท็คจำนวนมากนั้น  เป็นเรื่องของ Concept หรือแนวความคิดใหม่หรือผลิตภัณฑ์ใหม่ที่อาจจะ “ปฏิวัติ” แนวความคิดหรือผลิตภัณฑ์เดิม  หุ้นที่เข้าตลาดในวันแรก ๆ  นั้นต่างก็  “วิ่งระเบิด” หลายสิบเปอร์เซ็นต์หรืออาจจะเป็นเท่าตัว   แต่ข้อเท็จจริงที่พบในภายหลัง หลังจากที่ฟองสบู่แตกก็คือ  ผลิตภัณฑ์จำนวนมากนั้นเป็นเพียง “ความฝัน” ที่ไม่รู้ว่าคนที่ซื้อหุ้นคิดว่ามันจะเป็นจริงได้อย่างไร  ตัวอย่างเช่น  บริษัทที่อ้างว่าเมื่อเสียบปลั๊กเข้าเครื่องคอมแล้วสามารถส่งกลิ่นที่ต้องการออกมาได้  เป็นต้น  ก็อย่างที่เราเห็น  หุ้น IPO จำนวนมากกลายเป็นกระดาษที่ไม่มีค่าเพราะบริษัทล้มละลายไปเมื่อ  “ฟองสบู่แตก”

ในกรณีของหุ้น IPO ของตลาด MAI นั้น  ส่วนใหญ่หุ้นที่เข้าตลาดวันแรก ๆ  ก็มักจะวิ่งระเบิด  น่าจะปรับตัวสูงกว่าหุ้นไฮเท็คโดยเฉลี่ย  แต่ถ้ามองดูก็จะเห็นว่าหุ้นส่วนใหญ่ก็ไม่ได้มีอะไรโดดเด่นไม่ต้องพูดถึงว่ามันจะ “ปฏิวัติ” แนวความคิดอะไร   บางตัวอาจจะมีโมเดลธุรกิจที่น่าสนใจอยู่บ้างในแง่ที่มันยังไม่มีบริษัทในตลาดที่ทำแบบนั้น  ตัวที่โดดเด่นก็ดูเหมือนยังอยู่ที่ธุรกิจที่ดูเหมือนกำลังโตเช่น พลังงานทดแทน เป็นต้น  ดูเหมือนว่านักลงทุนจะดูแค่ว่ามันยังเป็นธุรกิจที่เล็กและจะโตได้เร็วเมื่อเข้ามาจดทะเบียนในตลาดแล้ว  ผมเองคิดว่าถ้า “ฟองสบู่” แตกจริง  บริษัทก็คงไม่ล้มละลาย  มันคงไม่ได้กระทบอะไรกับบริษัทมากมายนักเพราะหุ้นที่เข้ามาจดทะเบียนนั้นไม่ได้อาศัยเงินจากตลาดในการอยู่รอดแบบหุ้นไฮเท็ค ตรงกันข้าม  บริษัทได้เงินจาก IPO และดังนั้นจึงน่าจะมีฐานะทางการเงินดีขึ้น  สิ่งที่บริษัททำเองก็ไม่ได้มีความเสี่ยงอะไรมากมายนัก  เป็นธุรกิจธรรมดา ๆ  ที่นักลงทุนอาจจะ “ฝัน” ว่าจะโตเร็วเท่านั้น

บทสุดท้ายของตลาด Nasdaq ในปี 2000 ก็คือ  “ฟองสบู่แตก”  ดัชนี Nasdaqปรับตัวลงมาอย่างรุนแรง  ปีแรกตกลงมาเกือบ 50% และตกต่ออีก 2 ปี ปีละ20% รวมแล้วตกลงมา ประมาณ 66%  หุ้นจำนวนมากล้มละลายกลายเป็น 0 แม้แต่หุ้น “สุดยอด”  และกลายมาเป็นหุ้นที่ “ยิ่งใหญ่” ในปัจจุบันบางตัวอย่างหุ้นอเมซอนนั้น  ในช่วงที่ตกต่ำมาก ๆ ปี 2001-2002 ก็ตกลงมาเหลือเพียงไม่ถึง 10% จากราคาสูงสุดก่อนหน้านั้นเช่นเดียวกับหุ้นยาฮูและซิสโก้    ผมเองไม่แน่ใจว่าบทสุดท้ายของหุ้น MAI จะเป็นอย่างไร  เป็นไปได้ว่าฟองสบู่อาจจะไม่แตกและกำไรของบริษัทจดทะเบียนหุ้นตัวเล็กจะโตเร็วจนกระทั่งค่า PE ลดลงหรือราคาหุ้นก็ขึ้นไปอีกจน PEทะลุ 100 เท่าก็เป็นไปได้  อย่างไรก็ตาม  ประวัติศาสตร์ของตลาดหุ้น Nasdaq ก็น่าจะเป็นเครื่องเตือนใจว่า  มีโอกาสที่ฟองสบู่อาจจะแตก  และนั่นอาจจะหมายถึงความเสียหายที่รุนแรงสำหรับคนที่เข้าไป “เล่น”  ในยามนี้  เพราะประวัติศาสตร์นั้น  มีพลังที่ยิ่งใหญ่เสมอ 

บทความ ดร.นิเวศน์  เหมวชิวรากุล

วิถีของอาชีพ VI (2)

   ต่อจากบทความที่แล้วเรื่องวิถีของอาชีพ VI สองอย่างแรก คือวิถีมั่งคั่ง และวิถีอิสระ ส่วนต่างสำคัญคือการ “แบ่งเวลา” และ “แบ่งความสนใจ” ต่อการลงทุนในหุ้นไปทำสิ่งอื่น ๆ โดยแลกกับผลตอบแทนที่ลดลง แต่แน่นอนว่าผู้ที่จะประสบความสำเร็จในวิถี VI ไม่ว่าจะวิถีไหนจะต้องมีองค์ประกอบเหมือนกัน คือความทุ่มเทในการอ่านข้อมูล วิเคราะห์ข้อมูล และความเฉียบคม มีเหตุมีผลในการตัดสินใจ

            ส่วนวิถี VI ที่สาม ซึ่งผมขอเรียกว่า “วิถียั่งยืน” ซึ่งวิถีนี้มุ่งเน้นเรื่องการสร้างความยั่งยืนในระยะยาวเป็นหลัก ผมสังเกตว่ามหาเศรษฐีมักจะอยู่ในวิถีนี้ คือจะไม่ถือหุ้นบริษัทใดบริษัทหนึ่งจำนวนมาก ๆ หรือมี Wealth อยู่แต่ในหุ้น 100% พวกเขาจะสร้างความสมดุลด้วยการกระจายพอร์ตโฟลิโอ แม้ว่าเศรษฐีจำนวนมากจะร่ำรวยจากหุ้น แต่สุดท้ายก็มักผ่องถ่ายออกไปสินทรัพย์อื่น ตัวอย่าง Family Business ระดับโลกของตระกูล Toyoda เจ้าของบริษัท Toyota ก็มีหุ้นที่ตระกูลถืออยู่เพียง 2% เท่านั้น พวกเขาแบ่งเอาเงินลงทุนจาก Toyota ไปลงทุนในทรัพย์สินอื่น ๆ และสาเหตุของการกระจายพอร์ตโฟลิโอ ไม่ใช่ด้วยเหตุผลเรื่องผลตอบแทนแต่เป็นเรื่อง “ความยั่งยืน” รวมไปถึงการลด “ความเสี่ยง” ที่ไม่จำเป็นออกไป

            เราต้องระลึกอยู่เสมอว่าการลงทุนในหุ้น 100% เป็นสภาวะที่มีความเสี่ยงแฝงอยู่ไม่น้อย และต้องพึ่งพาความสามารถในการลงทุนเฉพาะบุคคลอีกด้วย เพราะส่วนสำคัญของการลงทุนในหุ้นคือการ “ติดตามดูแล” พอร์ต การออมหุ้นแบบ DCA โดยไม่มีการทบทวนเลย อาจจะเป็นสิ่งที่ทำไม่ได้จริงในระยะยาว แม้ว่าจะเลือกหุ้นที่แข็งแรงมาก ๆ ก็ตาม เพราะหุ้นคือธุรกิจที่มีวงจรชีวิต มีเกิดและมีตายไป วิถียั่งยืนจึงเป็น “ระบบ” การวางรากฐานผู้สืบทอด หรือเพื่อเตรียมตัวเกษียณอายุ เป็นวิถีลงทุนเพื่อรักษา “กำลังซื้อ” ของเงินตัวเองไว้ อันที่จริงการลงทุนใน “สุขภาพตัวเอง” ก็อยู่ในวิถียั่งยืนเช่นเดียวกัน เพื่อมุ่งเน้นหากระแสเงินสดที่เหมาะสม โดยไม่คาดหวังการเติบโตเป็นปัจจัยต้น ๆ

            วิถีนี้จะกระจายเงินออกจากหุ้น ไปลงทุนในสิ่งอื่น ๆ เช่น บ้าน ที่ดิน อสังหาริมทรัพย์ ของสะสม รูปวาด ทรัพย์สินเหล่านี้อาจจะสร้างผลตอบแทนได้ไม่เท่าหุ้นที่มีสถิติพิสูจน์แล้วว่าได้ผลตอบแทนระยะยาวเฉลี่ยได้ดีที่สุด แต่สินทรัพย์บางอย่าง ก็หาซื้อไม่ได้ถ้าเวลาผ่านไป เช่นที่ดินใจกลางเมือง อย่างที่ดินกลางกรุงลอนดอนก็เป็นของบารอนหรือมหาเศรษฐีในอดีต ใครจะมาซื้อใหม่ ก็สามารถได้เพียง “เช่า” หรือ “เซ้ง” ต่อเท่านั้น รวมไปถึงสินทรัพย์เหล่านี้ ก็มีความผันผวนน้อยกว่าหุ้นมาก ยกตัวอย่างราคาที่ดินดี ๆ ในประเทศไทย อาจจะมีแค่ไม่กี่ปีที่มีราคาลดลงมากกว่า 5-10% รวมไปถึงความสุขทางใจ ซึ่งอาจจะมีมูลค่ามากกว่าตัวเงิน และแน่นอนว่าการลงทุนทั้งหมด ต้องอยู่บนพื้นฐานของ VI คือต้องซื้อในราคาที่ต่ำกว่ามูลค่าเสมอ

            วิถี VI ที่สี่ คือ วิถีคุณค่า นักลงทุนกลุ่มนี้จะเอาเวลามาสร้างคุณค่าอื่น ๆ “คืนกลับ” สู่สังคม ไม่ว่าจะไปทำงานการกุศลอย่างปีเตอร์ ลินซ์ หรือบริจาคเงินจำนวนมากอย่างบัฟเฟตต์ หรือใช้เวลาในการถ่ายทอดความรู้ให้ผู้อื่นจนเกิดหนังสือลงทุนคลาสสิกหลาย ๆ เล่ม แน่นอนว่าสิ่งเหล่านี้ทำไปเพื่อความสุขในด้านอื่น ๆ ซะมากกว่า “ตัวเงิน”

            ผมติดตามนักลงทุน VI ไทยที่ประสบความสำเร็จหลายท่าน มีบทบาทในการสร้างวิถีคุณค่ามากมาย ไม่ว่าจะนำผลตอบแทนจากการลงทุนไปให้ผู้ที่ด้อยโอกาสกว่า ให้ทุนการศึกษา บริจาคให้โรงพยาบาล หรือช่วยเหลืองานการกุศล หรือแม้แต่ทำงานที่คุณคิดว่ามันเป็นประโยชน์ต่อสังคม และนี่เป็นบทบาทสำคัญอย่างหนึ่งของสมาคมนักลงทุนเน้นคุณค่า (ประเทศไทย) องค์กรไม่แสวงหากำไรที่พยายามสร้างวิถีคุณค่าคืนแก่สังคมเช่นเดียวกัน

            อันที่จริงการดูแลสังคมก็ทำให้สังคมดูแลเราในบั้นปลาย ผมเดินทางไปประเทศหลายประเทศที่มีช่องว่างทางสังคมสูง ๆ คฤหาสน์หลังโต แต่มีรั้วสูง มีลวดไฟฟ้าแรงสูง ซึ่งไม่น่าอยู่เลยแม้ว่าคุณจะมีความมั่งคั่งแค่ไหน กลับกันสังคมที่มีความมั่งคั่งกระจายตัวมาก ๆ อย่างสแกนดิเนเวีย บ้านหลังเท่า ๆ กัน แต่อบอุ่น ปลอดภัย น่าอยู่กว่ากันมาก วิถีคุณค่าอาจจะเริ่มต้นจากจุดเล็ก ๆ ไม่ต้องรอให้เราสำเร็จใหญ่โตก่อน เพราะจุดเล็ก ๆ มันสร้างคุณค่า “ทบต้น” ได้เหมือนผลตอบแทนจากการลงทุนเช่นเดียวกัน

            ข้อสรุปของผมคือ วิถี VI ในยุคนี้ ผมคิดว่าเป็นการหาจุดดีสมดุลที่สุดระหว่าง “ผลตอบแทน” “อิสรภาพ” “ความยั่งยืน” และ “คุณค่า” ทั้งสี่วิถีไม่ควรวัดกันที่ “ขนาดพอร์ต” เพราะคนที่พอร์ตเล็ก หรือพอร์ตใหญ่ก็สามารถมีวิถีทางเป็นของตัวเองได้เหมือนกัน แต่อาจจะเป็นเพราะสังคมให้ความสำคัญกับขนาดพอร์ตจึงทำให้วิถีมั่งคั่งเป็น” กระแสหลัก” ในปัจจุบัน แต่อย่าลืมว่า “ความรวย” เป็น นามธรรมที่จับต้องยาก เป็นนิยามแห่งการเปรียบเทียบโดยไม่มีความหมายในตัวเอง คุณรวยเสมอถ้าเปรียบเทียบกับคนที่จนกว่า และคุณจนเสมอเมื่อเปรียบเทียบกับคนที่รวยกว่า นักลงทุน VI ที่ประสบความสำเร็จไม่ว่าจะด้านการลงทุนหรือการใช้ชีวิตควรมีความคิดเป็นอิสระจากสังคม เพราะเส้นทางวิชาชีพ VI เป็นเส้นทางหนึ่งที่คุณเลือกเดินทางเองได้ ตามวิถีชีวิตที่คุณอยากได้ สังคมที่คุณอยากอยู่ โดยไม่จำเป็นต้องเอากระแส หรือความนิยมในยุคใดยุคหนึ่งมาเป็นตัวกำหนดเส้นทางวิถีชีวิต VI ของคุณครับ

บทความโดย  คุณวีรพงษ์ ธัม

ลงทุนแบบก้นบุหรี่ (Cigar Butt Investing)

       

    เห็นพูดกันถึงอาจารย์เบนจามิน  เกรแฮม  ทำให้ผมนึกถึงวิธีการลงทุนตามแบบท่านอาจารย์ผู้นี้คือ  แบบก้นบุหรี่จริงๆ แล้วเป็นคำเหน็บแนมของวอร์เรน บัฟเฟตต์ต่อการลงทุนที่ถอดแบบจากท่านเกรแฮม  เขากล่าวว่า  มันเป็นเสมือนการหยิบก้นบุหรี่ที่คนื่นทิ้งไว้ที่พื้น    แต่มันยังคงมียาสูบเหลืออยู่  แล้วเราเก็บมาสูบ  แม้มันจะยังคงมีควันอยู่  แต่มันก็สูบได้อีกครั้งสองครั้งก็ต้องทิ้งแล้ว  แต่มันเป็นของฟรี คับ....


        ผมเองใช้การลงทุนหุ้นVI แบบนี้ก็บ่อยเหมือนกันครับ  สำหรับผมแล้วการลงทุนแบบนี้ใช้ได้ผลดีทีเดียว  แต่ในระยะยาวแล้วจะไม่ค่อยได้ผลสักเท่าไหร่นัก   หากไม่ขายหุ้นตัวนั้นออกไปก่อนเมื่อราคาได้ปรับตัวเพิ่มขึ้นใกล้เคียงราคาที่แท้จริงในระยะสั้นๆ ในแบบของเกรแฮมจะขายเมื่อราคาปรับเพิ่มขึ้นประมาณ 50๔  ของราคาที่ซื้อ  แต่สำหรับลูกศิษย์รุ่นต่อๆ มาของเกรแฮมได้มีการปรับเปลี่ยนรูปแบบให้เข้ากับสถานการณ์มากขึ้นซึ่งได้ผลดีทีเดียว...

         วิธีคิดในการเลือกซื้อหุ้นตามแบบก้นบุหรี่นี้ต้องใช้งบการเงิน  โดยเฉพาะงบดุลเป็นสำคัญ  เพราะเราต้องหา NET-net Asset Value นักลงทุนVI บางท่านเรียกหุ้นแบบนี้ว่า NET-NET Stock อย่าเข้าใจผิดว่าซื้อตอนเช้าจายตอนบ่ายนะคับ NET-NET Stock นี้ซื้อแล้วถือรอราคาปรับตัวขึ้น  ใช้เวลาพอสมควรนะคับ  ไม่เสี่ยงขนาดนั้น  การลดความเสี่ยงของการลงทุนแบบนี้ใช้การวิเคราะห์งบดุลและกระจายความเสี่ยงไปในหุ้นแบบนี้หลายๆ บริษัท

         สูตรของ NET-NET Asset Value เป็นดังนี้คับ

        NET-NET Asset Value = สินทรัพย์หมุนเวียน - หนี้สินหมุนเวียน  หนี้สินระยะยาว

        จะเห็นว่า NET-NET Asset Value คือเอาสินทรัพย์หมุนเวียนมาหักเอาหนี้สินทั้งสั้นและยาวออกให้หมด  สังเกตว่าเขาไม่เอาสินทรัพย์คงที่หรือ Fixed Assets มาคิดเลย  ยังไม่พอนะคับ  เราจะต้องซื้อหุ้นแบบนี้ในราคา 1/3 NET-NET Asset Value อีกต่างหาก

       ลำพังหาหุ้นที่ NET-NET Asset Value ต่ำกว่าราคาหุ้นก็ยากอยู่แล้วนี่ต้องหาหุ้นที่ต่ำกว่า NET-NET Asset Value ถึงสามเท่าอีก  ยิ่งไปกันใหญ่  ผมเคยหาตอนตลาดประมาณ 200 - 300 จุด เอาหุ้นที่กำลังซื้อขายได้ก็ยังหาไม่เจอเลยคับ ที่มีอยู่ก็กำลังจะไปไม่รอดแล้วคับ

       เมื่อหาไม่ได้แล้วจะทำอย่างไร  มีนักลงทุนVI ลูกศิษย์ของอาจารย์เกนแฮมท่านหนึ่งคือ วอลเตอร์  ชลอส  (Walter Scholsse) ได้ใช้หลักการ NET-NET Asset Value ก่อนแต่หลังๆ ใช้ไม่ได้  เขาเลยใช้  สินทรัพย์ที่่จับต้องได้ทั้งหมด หรือ Total ธangible Assets หักด้วยหนี้สินระยะสั้น  นำมาหักลบกัน  แล้วมองหาหุ้นที่ราคาต่ำกว่าค่าหาได้นั้น  ไม่จำเป็นต้องมีราคาต่ำกว่าค่าที่หาได้ถึงสามเท่าคับ ซึ่งก็ใช้ได้ผลดี  เพราะถ้าดูแล้ว (ความคิดเห็นของผู้เขียน)

          เราควรเอาสินทรัพย์ที่มีตัวตนทั้งหมด เช่น โรงงาน เครื่องจักรที่ยังใช้งานได้  สินค้าคงเหลือ  และลูกหนี้ที่ยังไม่เป็นหนี้สูญเพราะเห็นอยู่ว่ามันมีอยู่จริง  ส่่วนหนี้สินระยะสั้น ต้องตัดออกแน่ๆ เพราะอย่างไรต้องจ่ายเจ้าหนี้ภายในหนึ่งปี  หากไม่มีจ่ายเราไม่ควรไปยุ่งเพราะบริษัทก็คงไม่มีอะไรเหลือจ่ายผู้ถือหุ้นเช่นกัน  ส่วนหนี้สินระยะยาวนั้น เชื่อว่าหากบริษัทยังพอไปได้เจ้าหนี้ก็ยังคงยอมประนอมหนี้ให้ได้ ไม่น่าห่วงนักซึ่งเราก็เห็นกรณีอย่างนี้มากมาย  เช่น แปลงหนี้เป็นทุน ลดหนี้ ตัดดอก เป็นต้น 

       สำหรับตัวอย่างที่ผมจะยกมาให้ดูกันนั้นเป็นตัวอย่างในอดีตทั้งนั้นครับ เพราะเพื่อไม่ให้เกิดการชี้นำ เป็นเพื่อการยกตัวอย่างเป็นกรณีศึกษาจริงๆ ผมขอยกกรณีหุ้น ATC ในอดีตที่เศรษฐกิจดีราคาสูงมาก แต่เมื่อเกิดวิกฤติราคาร่วงเอาร่วงเอา จนราคามาอยู่แถวๆ 3 – 5 บาท แต่ถ้าเราไปดูสินทรัพย์แล้วพบว่ามีมากเอาการ แต่หนี้สินก็ไม่น้อย แต่อย่าลืมว่า บริษัทนี้ตั้งมาได้ไม่นานเครื่องจักรอุปกรณ์ต่างๆ ก็ยังคงมีสภาพดีอยู่ แถมบริษัทนี้มีการดำเนินธุรกิจแบบเป็นรอบ ที่ราคา 3-5 บาท ถือว่าต่ำมากๆ เอาจำนวนหุ้นคูณราคาแล้ว สร้างโรงงานขนาดนี้ไม่ได้แน่ พอราคาผ่านไปไม่นานประมาณ ปีสองปี ราคาหุ้นก็ปรับตัวขึ้นแบบไม่เคยให้เห็นเลขหลักเดียวอีกเลย ขณะนี้ราคาก็อยู่ 60 กว่าบาท(ขณะเขียนต้นฉบับ) ใครซื้อไว้แล้วใจแข็งถือมาจนทุกวันนี้รวยไม่รู้เรื่องครับ ผมเองรับสารภาพว่าซื้อแถว 3 – 5 บาท แต่จากหลักการก้นบุหรี่แล้วคาบไว้นานไม่ได้เลยคายเร็วไปหน่อยเลยอดรวยเลย และนี่คือจุดอ่อนของหลักการแบบนี้

      อีกตัวอย่างหนึ่งค่อนข้างคลาสสิกมากครับ กรณีหุ้น APRINT เมื่อหลายปีก่อนราคาร่วงมาแถวๆ 7 – 10 กว่าบาท ในขณะที่ Book Value ก็สูงกว่าราคามาก แถมบริษัทมีกำไรและจ่ายปันผลตลอดไม่เคยขาดเลย ราคาหุ้นแม้จะปรับตัวสูงขึ้นแต่ก็ยังต่ำกว่ามูลค่าตามบัญชีมาหลายปีแต่เนื่องจากเป็นหุ้นที่ไม่ค่อยหวือหวาจึงไม่ค่อยมีคนสนใจ ปรากฏว่าเวลาผ่านไปราคาก็สะท้อนมูลค่าจนได้ เป็นกรณีคลาสสิกอย่างไรหรือครับ ก็ตรงที่ว่าเป็นบริษัทที่ดีไม่ขาดทุนจ่ายปันผลตลอด มูลค่าตามบัญชีสูงกว่าราคาหุ้นมาก จัดว่าเป็นบริษัทที่ไม่วิกฤติเลยแต่ราคาวิกฤติมากจริงๆ ใครซื้อแล้วถือไว้สบายใจไม่ต้องระแวง ลุ้นปันผลอย่างเดียวครับ

        ว่าไปแล้วถ้าขยันหาเราจะพบหุ้นก้นบุหรี่มากมายในช่วงวิกฤติ และหากถือมาจนปัจจุบันเราก็แทบไม่ต้องทำอะไรเลย ราคาปรับตัวขึ้นเอง แต่ในยุคปัจจุบันต้องยอมรับว่าหายากมากครับ ถึงมีก็ถือได้สั้นๆ ไม่ยาวจนราคาปรับตัวขึ้นหลายเท่าตัว และเราต้องระมัดระวังมากขึ้น เพราะมีนวัตกรรมใหม่ทางการเงินและการบัญชีมากมาย ตบแต่งบัญชีได้แนบเนียนมาก การปล่อยข่าวลือ การปั่นหุ้น สารพัดวิธีการจนผมเองก็งงไปหมด หากมีโอกาสจะเอามาคุยให้ฟังคับ

        การลงทุนVI แบบก้นบุหรี่นี้ค่อนข้างใช้ได้ผลดีในยามเกิดเหตุการณ์ที่ทำให้หุ้น ราคาตกมากเกินกว่ามูลค่าสินทรัพย์ที่ควรจะเป็น แต่จุดอ่อนของมันก็คือเราไม่ได้ตรวจสอบข้อมูลเชิงคุณภาพของมัน ทำให้บางครั้งเราอาจพลาดท่าได้ หรือเราอาจขายออกเร็วเกินไปได้ หากเราตรวจสอบข้อมูลให้ครบถ้วนสามารถแก้ปัญหาเหล่านี้ได้ครับ อีกอย่างหนึ่งคือจิตใจต้องมั่นคงไม่หวั่นไหวง่ายๆ แม้ซื้อแล้วราคาจะลงมาอีก เราต้องตรวจดูให้ชัดยิ่งขึ้นว่าเป็นอย่างที่เราคิดหรือไม่ ถ้าไม่มีอะไรเปลี่ยนแปลงจากที่วิเคราะห์ไว้ราคาลงมาถือเป็นการลดราคาท้า วิกฤติครับ รีบตะครุบด่วน

นักลงทุน VI ไม่โลภเกินความรู้ของตัวเอง..

 

      อยู่ในตลาดหุ้น อย่าโลภเกินความรู้ ของตัวเองแล้วจะไม่เสียเงินโดยไม่สมควรจะเสีย..!!

      เท่าที่ผมอยู่ในตลาดหุ้นมา  ผมพบว่าคนที่ขาดทุนหุ้นมักจะเป็นเพราะว่าโลภเกินความรู้ที่ตัวเองมี เช่น คุณเข้ามาตลาดหุ้นแล้วเพิ่งเริ่มศึกษา  ผมขอยกตัวอย่างหุ้นเกี่ยวกับหุ้นโรงไฟฟ้า คุณเริ่มที่จะเข้าใจว่าแต่ละบริษัทมีการเติบโตอย่างไร  แต่พอดีหุ้นกลุ่มนี้ยังไม่ค่อยขึ้น  แล้วในช่วงระยะเวลานั้น  หุ้นกลุ่มสี่อสารเริ่มขึ้นเยอะ  คุณเริ่มรู้สึกเสียดายกลัวตกรถ  เพราะเห็นคนในเว็บบอร์ดหุ้นออกมาดีใจกันว่าเขากำไรหุ้นสื่อสาร  ทำให้คุณเริ่มกลัวจะน้อยหน้าคนอื่นคุณก็เลยื้อหุ้นสื่อสารบางตัวที่เพิ่งวิ่งอย้างร้อนแรงมากๆ เข้าไปไม่กี่วันต่อมาหุ้นสื่อสารตัวนั้นก็ตกหนักมาก  คุณก็วิตกกังวลมากจนนอนไม่เต็มอิ่ม


      เนื่องจากคุณไม่เคยมีความรู้เกี่ยวกับหุ้นตัวดังกล่าวมาก่อน  คุณจึงไม่รู้ว่า  ที่หุ้นขึ้นมานักลงทุนซื้อกันเพราะหวังอะไรมีข่าวอะไรกันแน่และข่าวที่ว่ามานั้นมีผลจริงๆ ต่อพื้นฐานหุ้นมากน้อยแค่ไหน

      ด้วยความที่คุณทนกังวลใจต่อไปไม่ไหว  คุณก็เลยขายหุ้นออกมาในราคาที่คุณขาดทุนพอควรและขาดทุนเร็วมากด้วยเพราะคุณเลือกลงทุนไปไล่ราคาตอนมันร้อนแรงมากเกินไปในช่วงที่หุ้นสื่อสารตัวที่ว่านี้ตกลงมา  หุ้นโรงไฟฟ้าที่คุณศึกษาไว้และกำลังจะซื้อก็เริ่มขึ้นมา  ตลกร้ายที่คุณตลกไม่ออกเลยทีเดียว

     คุณเเสียงเงินเพราะคุณปล่อยให้ราคาหุ้นในกระดานเข้ามาครอบครองจิตใจของคุณเสียแล้ว  ในตัวอย่างนี้นอกจากเสียงเงินแล้วยังเสียโอกาสที่จะไปศื้อหุ้นตัวที่คุณได้ศึกษามาดีพอแล้วอีกต่างหาก

     เวลาคุณวิเคราะห์หุ้นแต่ละกลุ่ม  ในตลาดหุ้นคุณจะเริ่มรู้ว่าหุ้นแต่ละกลุ่ม  มีวิธีการวิเคราะห์ที่ไม่เหมือนกัน

           ตัวอย่างหุ้นกลุ่มอสังหาริมทรัพย์
           เวลาเปิดโครงการแล้วขายได้จะต้องรอรับรู้รายได้ เมื่อสร้างบ้านเสร็จแล้วโอนบ้านให้กับลูกค้าเวลาจะประมาณการกำไรของหุ้นกลุ่มนี้  คุณก็ต้องรู้ว่าจะมีโครงการไหนที่โอนในไตรมาสที่จะถึงนี้บ้าง    และต้องรู้ว่าโอนคอนโดเยอะไหม  โอนบ้านเดี่ยวเยอะไหม  เพราะส่วนใหญ่ขายคอนโดจะมีกำไรขั้นต้นสูงกว่า

        นอกจากนี้คคุณยังต้องวิเคราะห์ว่าโครงการของบริษัทที่คุณถือหุ้นอยู่มีแนวโน้มจะขายได้หมดไหม  เขาเปิดที่ทำเลดีไหม  ทำเลที่เปิดมีคู่แข่งเยอะหรือป่าว  ราคาของคู่แข่งเท่าไหร่  ของเขาเท่าไหร่

       นอกจากนี้  หุ้นกลุ่มนี้ก็ค่อนข้างที่จะอ่อนไหวต่อทิศทางของอัตราดอกเบี้ยอีกด้วย  เพราะเมื่อขึ้นดอกเบี้ยกำลังซื้อบ้านของคนจะน้อยลง  เพราะเกือบทุกคนที่ซื้อบ้านก็ซื้อผ่อนอยู่แล้ว  นอกจากนี้  เวลาเศรษฐกิจไม่ดีหุ้นอสังหาริมทรัพย์จะได้รับผลกระทบค่อนข้างสูง  เพราะคนส่วนหนึ่งเลื่อนซื้อบ้านออกไปก่อนได้เแถมคนที่จองเอาไว้แล้วก็ไม่มาโอน  และคนที่จะซื้อบ้านเดิ่มก็จะชะลอการซื้อไปอาจจะเหลือแต่คนที่จะเป็นต้องซื้อบ้านหลังแรกในตอนนั้นจริงๆ

       เรื่องพวกนี้เป็นความรู้เบื้องต้นที่ถ้าคุณสนใจจะลงทุนในหุ้นอสังหาริมทรัพย์  คุณควรรู้และทำความเข้าใจถึงความหมายของมันให้ได้ก่อน  ซึ่งกว่าคุณจะศึกษาเรื่องพวกนี้ได้หมดคงต้องใช้เวลาสักพักทีเดียว

        และหุ้นกลุ่มอื่นๆ ก็เช่นกัน  จะมีลักษณะการรับรู้รายได้  กำไรความเสี่ยงต่อปัจจัยภายนอกเรื่องเศรษฐกิจ  เรื่องนโยบายภาครัฐ  ไม่เหมือนกันการที่คุณจะลงทุนในหุ้นอุตสาหกรรมต่างๆ คุณจำเป็นจะต้องมีความรู้เกี่ยวกับอุตสาหกรรมนั้นเยอะมากพอควร

      ดังนั้น  เมื่อคุณเข้าตลาดหุ้นคุณควรจะเริ่มศึกษาจากอุตสาหกรรมที่วิเคราะห์ไม่ยากเกินไป

       มีตัวแปรต่างๆ ในการลงทุนน้อยแล้ว  พอเริ่มจับหลักได้คุณก็เริ่มศึกษาหุ้นกลุ่มอื่นๆ ต่อไป  แต่คุณไม่ควรจะซื้อถ้าคุณไม่เข้าใจมันดี  การเรียนรู้วิธีการวิเคราะห์หุ้นในกลุ่มต่างๆ นั้นสมัยที่ผมเริ่มเรียนรู้ก็จะใช้วิธี  การอ่านบทวิเคราะห์  แล้วเวลาเจอศัพท์แปลกๆ ก็จะทำ highlight เอาไว้แล้วเข้าไปถามตามเว็บบอร์ดหุ้นต่างๆ หรือเมลไปถาม IR (งานนักลงทุนสัมพันธ์) บริษัท  หรือเมลไปถามนักวิเคราะห์ที่ออกบทวิเคราะห์มา

 

ค่าใช้จ่ายล่วงหน้าและอัตราส่วนเงินทุนหมุนเวียน

Prepaid Expenses/Other Current Assets

ค่าใช้จ่ายล่วงหน้า / สินทรัพย์หมุนเวียนอื่นๆ

งบดุล/สินทรัพย์ ($ ล้าน)        เงินสดและเงินลงทุนระยะสั้น        สินค้าคงคลัง       ลูกหนี้การค้า – สุทธิ Ò ค่าใช้จ่ายล่วงหน้า	$4,208 2,220 3,317 2,260
Ò สินทรัพย์หมุนเวียนอื่นๆ – รวม                                        0
รวม สินทรัพย์หมุนเวียน	$12,005

      

ในบางครั้งบริษัทจะชำระค่าสินค้าหรือบริการล่วงหน้าสำหรับสิ่งที่จะได้รับอันอนาคตที่ใกล้ แม้ว่าจะยังไม่ได้ครอบครองสินค้าหรือได้รับประโยชน์จากการบริการที่ซื้อก็ตาม แม้ว่าจะยังไม่ได้รับสินค้าหรือบริการแต่บริษัทก็ได้ชำระเงินล่วงหน้า ดังนั้น สิ่งเหล่านี้จึงเป็นสินทรัพย์ของบริษัท และถูกบันทึกในหมวด สินทรัพย์หมุนเวียนเป็น ค่าใช้จ่ายล่วงหน้า ตัวอย่างหนึ่งคือ เบี้ยประกันภัยสำหรับปีที่จะมาถึงซึ่งชำระไปแล้วล่วงหน้า ค่าใช้จ่ายล่วงหน้าไม่ได้บอกอะไรมากถึงธรรมชาติของธุรกิจ หรือการที่บริษัทจะได้รับประโยชน์จากความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืนหรือไม่

                สินทรัพย์หมุนเวียนอื่นๆ คือสินทรัพย์ที่ไม่ใช่เงินสด ซึ่งแม้จะครบกำหนดภายใน 1 ปี แต่ขณะนี้ยังไม่อยู่ในมือของบริษัท รายการเหล่านี้ เช่น ภาษีคืนที่ยังไม่ได้บันทึกบัญชี ซึ่งมีกำหนดได้รับภายใน 1 ปี แต่ยังไม่ฝช่เป็นเงินสดในมือ ณ ขณะนั้น เป็นต้น

Total Current Assets and The Current Ratio

รวมสินทรัพย์หมุนเวียน และอัตราส่วนเงินทุนหมุนเวียน

งบดุล/สินทรัพย์ ($ ล้าน)        เงินสดและเงินลงทุนระยะสั้น        สินค้าคงคลัง       ลูกหนี้การค้า – สุทธิ       ค่าใช้จ่ายล่วงหน้า	$4,208 2,220 3,317 2,260
สินทรัพย์หมุนเวียนอื่นๆ – รวม                                          0
Ò รวม สินทรัพย์หมุนเวียน	$12,005

      

 เป็นเวลานานมาแล้วที่ยอด รวมสินทรัพย์หมุนเวียน คือตัวเลขที่มีบทบาทสำคัญสำหรับการวิเคราะห์การเงิน นักวิเคราะห์มักจะเถียงกันว่า การหักหนี้สินหมุนเวียนของบริษัทออกจากสินทรัพย์หมุนเวียน จะทำให้พวกเขาได้ไอเดียว่า บริษัทมีความสามารถในการชำระหนี้ระยะสั้นที่ผูกพันอยู่หรือไม่ และได้พัฒนา อัตราส่วนเงินทุนหมุนเวียน (current ratio) ซึ่งมาจากการนำ สินทรัพย์หมุนเวียน มาหารด้วยหนี้สินหมุนเวียน ยิ่งได้อัตราส่วนสูงเท่าใด ก็ยิ่งแสดงว่าบริษัทมีสภาพคล่องมากเท่านั้น อัตราส่วนเงินทุนหมุนเวียนมากกว่า 1 จัดว่าดี และอะไรที่ต่ำกว่า 1 จัดว่าแย่ เพราะเชื่อกันว่าหากต่ำกว่า 1 บริษัทอาจมีปัญหาในการชำระหนี้สินระยะสั้นให้กับเจ้าหนี้ของบริษัทได้

                สิ่งที่น่าขันเกี่ยวกับหลายบริษัทที่มีความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืนคือ บ่อยครั้งที่อัตราส่วนเงินทุนหมุนเวียนของบริษัทเหล่านี้จะอยู่ต่ำกว่าตัวเลขอัศจรรย์คือ 1 โดยตัวเลขของมูดี้ส์อยู่ที่ .64 โคคา-โคล่าที่ .95 พร็อคเตอร์แอนด์แกมเบิล ที่.82 ,และอันฮอยเซอร์-บุช ที่.88 ซึ่งตามมุมมองของนักวิเคราะห์สมัยเก่าหมายความว่า บริษัทเหล่านี้อาจมีปัญหาในการชำระหนี้สินหมุนเวียนของบริษัท ความจริงก็คือบริษัทเหล่านี้มีอำนาจในการทำกำไรที่แข็งแกร่งมากจนทำให้พวกเขาสามารถชำระหนี้สินหมุนเวียนได้อย่างสบาย นอกจากนี้ ผลจากความสามารถในการทำกำไรมหาศาล บริษัทเหล่านี้ยังไม่มีปัญหาในการใช้ประโยชน์จากตลาดตราสารระยะสั้นในราคาถูกหากพวกเขาต้องการเงินสดระยะสั้นด้วย

                จากความสามารถเยี่ยมยอดในการทำกำไร บริษัทเหล่านี้ยังสามารถจ่ายเงินปันผลในอัตราสูงและซื้อหุ้นคืนทั้ง 2 อย่างจะช่วยลดเงินสดสำรอง ซึ่งจะดึงอัตราเงินทุนหมุนเวียนของบริษัทให้อยู่ต่ำกว่า 1 อย่างไรก็ตามอำนาจในการทำกำไรที่สม่ำเสมอซึ่งมาควบคู่กับความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืนนี่เอง ที่จะเป็นเครื่องยืนยันว่าบริษัทสามารถชำระหนี้สินหมุนเวียนได้ และไม่ตกเป็นเหยื่อของการเปลี่ยนแปลงที่ไม่คาดคิดในวัฏจักรของธุรกิจและภาวะเศรษฐกิจถดถอย

                สรุปก็คือ มีหลายบริษัทที่มีความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืน ซางมีอัตราส่วนเงินทุนหมุนเวียนต่ำกว่า 1 และบริษัทเหล่านี้เป็นตัวอย่างที่แสดงให้เห็นว่า ตัวเลขอัตราเงินทุนหมุนเวียนแทบจะใช้ประโยชน์ไม่ได้ในการบ่งชี้ว่า บริษัทใดมีความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืนหรือไม่

ทฤษฏี VI ตอนที่ 1

 

           Value Investment คืออะไร? นั่นเป็นคำถามที่เกิดขึ้นอยู่เรื่อย ๆ คำตอบที่ได้รับนั้นมักจะแตกต่างกันออกไปขึ้นอยู่กับ “Value Investor” แต่ละคน ส่วนใหญ่แล้วคำตอบนั้นมักจะเป็นส่วนหนึ่งของแนวความคิด “แบบ VI” ผมคิดว่าไม่มีคำตอบไหนที่จะอธิบายความหมายของ VI ได้อย่างสมบูรณ์ร้อยเปอร์เซ็นต์ เพราะว่าแท้ที่จริงแล้ว VI นั้นเป็น “ปรัชญา” ที่อาจจะมีพื้นฐานจากแนวความคิดของ เบน เกรแฮม แต่หลังจากนั้นก็มีนักคิดและนักปฏิบัติคนอื่นที่ช่วยกันเสนอแนวความคิดเพิ่มเติมหลากหลาย บางเรื่องก็แย้งกับแนวทางเดิมก็มี อย่างไรก็ตาม โดยภาพรวมแล้วก็พอจะบอกได้ว่าแนวทางแบบใดเป็นแบบ VI และแนวไหนไม่ใช่ และต่อไปนี้ก็คือความพยายามของผมที่จะรวบรวมแนวความคิดหลัก ๆ ของ VI ที่จะช่วยให้คนที่ยังสับสนว่าอะไรคือ VI และการลงทุนแบบ VI นั้นทำอย่างไร ผมอยากเรียกมันว่า “ทฤษฎี VI”

          ทฤษฎี VI ของผมจะเริ่มจาก “โครงร่าง” ที่จะครอบคลุมประเด็นหลัก ๆ ของ VI ดังต่อไปนี้คือ ข้อแรก VI มองการลงทุนในหุ้นว่าคือการลงทุนในธุรกิจ พูดง่าย ๆ ซื้อหุ้นก็คือซื้อธุรกิจหรือถ้าจะให้ถูกต้องจริง ๆ ก็คือ ซื้อส่วนหนึ่งของธุรกิจ ไม่ใช่ซื้อกระดาษใบหนึ่งที่มีราคาขึ้นลงได้ ดังนั้น การวิเคราะห์หุ้นก็คือการวิเคราะห์ว่าธุรกิจนั้นเป็นอย่างไร ข้อสอง ต้องหามูลค่าที่แท้จริงของหุ้น ซึ่งก็คือการหามูลค่าของธุรกิจ นี่คือมูลค่าที่เกิดขึ้นจากการที่ธุรกิจสามารถสร้างกระแสเงินสดให้เราได้ ไม่ใช่มูลค่าที่มีคนมาเสนอซื้อจากเรา ข้อสาม ซื้อหรือขายหุ้นเมื่อมีส่วนต่างระหว่างมูลค่าที่แท้จริงกับราคาหุ้นในตลาด โดยที่ส่วนต่างนั้นมีมากพอ หรือเรียกว่ามี Margin Of Safety ข้อสี่ VI นั้นจะต้องมี EQ หรืออารมณ์ที่มั่นคง ไม่ถูกชักนำโดยจิตวิทยาสังคมหรือสภาวะของตลาดหลักทรัพย์ ข้อห้า ต้องควบคุมความเสี่ยง หรือเสี่ยงในระดับที่เหมาะสม สุดท้ายก็คือ ประเด็นอื่น ๆ ที่เกี่ยวข้องในมุมมองของ VI

        ข้อแรกในเรื่องของธุรกิจนั้น VI จะพยายามแยกหุ้นออกเป็นกลุ่ม ๆ เพื่อให้รู้ว่าคุณสมบัติทางธุรกิจของหุ้นนั้นเป็นอย่างไร การแยกแยะนั้นจะช่วยให้เราสามารถวิเคราะห์และคาดการณ์อนาคตของกิจการได้อย่างถูกต้องแม่นยำขึ้น

       การแบ่งกลุ่มของหุ้นที่ค่อนข้างกว้างก็คือแนวที่บัฟเฟตต์เรียกว่า กลุ่มหุ้น “ก้นบุหรี่” กับกลุ่มหุ้น “Super Company” โดยที่หุ้นก้นบุหรี่ก็คือหุ้นของบริษัทที่ไม่มีความสามารถโดดเด่นในการแข่งขัน ซึ่งทำให้ราคาของหุ้นอาจจะถูกมากจนอาจทำให้คุ้มค่าที่จะซื้อ ในขณะที่หุ้น Super Company นั้นเป็นหุ้นของกิจการที่มีความแข็งแกร่งมากและมี “ความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืน” ซึ่งทำให้บริษัทสามารถทำกำไรดีกว่าปกติได้อย่างต่อเนื่องยาวนาน หุ้นแบบหลังนี้ ถ้าเราสามารถซื้อได้ในราคาที่เหมาะสม มันก็จะให้ผลตอบแทนการลงทุนที่ดีได้เป็นเวลานาน

        VI ชื่อดังอย่าง ปีเตอร์ ลินช์ เองได้เสนอการแบ่งกลุ่มบริษัทให้ละเอียดขึ้นเพื่อให้สามารถวิเคราะห์กิจการได้แม่นยำขึ้น เขาแบ่งกิจการออกเป็น 6 กลุ่มด้วยกัน คือ กลุ่มแรก หุ้นโตช้า ซึ่งเขาบอกว่าไม่น่าสนใจลงทุน นี่น่าจะเป็นกลุ่มที่นักเศรษฐศาสตร์เรียกว่า “ตะวันตกดิน” กลุ่มสอง หุ้นแข็งแกร่ง นี่คือหุ้นของกิจการขนาดใหญ่ที่เข้มแข็ง เป็นหุ้นที่นักลงทุนเรียกว่าเป็น หุ้น “Blue Chip” หุ้นเหล่านี้จะโตไม่มากแล้ว คนลงทุนควรจะเน้นว่ามันจ่ายปันผลในอัตราที่ดีจึงจะน่าสนใจที่จะซื้อลงทุน กลุ่มที่สาม คือหุ้นโตเร็ว นี่คือหุ้นที่มักจะมีขนาดเล็กลงมาแต่กำลังเติบโตอย่างรวดเร็ว เป็นกิจการที่ยังมีความเสี่ยงและอาจจะไม่เข้มแข็งมาก แต่การลงทุนในหุ้นกลุ่มนี้โดยรวมมักจะให้ผลตอบแทนที่ดีเพราะราคาหุ้นจะปรับตัวไปสูงมากและเป็นเวลานาน กลุ่มที่สี่ คือหุ้นวัฏจักร นี่คือกิจการที่มีผลประกอบการขึ้นและลงเป็นรอบ ๆ ที่ถ้าเราเข้าใจก็สามารถลงทุนซื้อและขายหุ้นในช่วงเวลาที่ถูกต้องได้ กลุ่มที่ห้า คือกลุ่มหุ้นฟื้นตัว นี่คือหุ้นของกิจการที่ประสบปัญหาหนักแต่กำลังฟื้นตัวหรือจะฟื้นตัวได้เนื่องจากเหตุผลบางประการเช่นบริษัทมีเงินสดมาก การซื้อหุ้นแบบนี้ก็จะให้ผลตอบแทนที่ดีมากเมื่อกิจการฟื้นตัวแล้ว สุดท้าย หุ้นกลุ่มทรัพย์สินมาก นี่คือหุ้นของกิจการที่มีทรัพย์สินมากกว่ามูลค่าหุ้นของบริษัทและทรัพย์สินนั้นมีค่าจริง การลงทุนในหุ้นมีทรัพย์สินมากมักจะมีความปลอดภัยสูง

       การแบ่งกลุ่มบริษัทนั้น สำหรับ VI คงไม่มีข้อจำกัด ขึ้นอยู่กับว่าเขาเข้าใจธุรกิจมากน้อยแค่ไหน ตัวอย่างที่ดูเหมือนจะเป็นข้อถกเถียงมากว่าเป็นแนวของ VI หรือไม่ก็คือในกรณีของ บิล มิลเลอร์ ซึ่งประกาศตัวว่าเป็น VI คนหนึ่ง แต่เขาลงทุนในหุ้นกลุ่มไฮเท็คมากและประสบความสำเร็จอย่างสูง ทั้ง ๆ ที่หุ้นไฮเท็คนั้น สำหรับ VI ส่วนใหญ่จะมองว่าเป็นหุ้นในกลุ่มของ Growth Investor ซึ่งไม่ค่อยคำนึงถึงเรื่องของราคาถูกแพงของหุ้นซึ่งขัดกับแนวความคิดหลักของ VI ที่เน้นว่าต้องซื้อเฉพาะหุ้นที่มีราคาต่ำกว่าพื้นฐานเสมอ อย่างไรก็ตาม บิล มิลเลอร์ เถียงว่า หุ้นที่เขาลงทุนนั้น แท้ที่จริงแล้วไม่ได้แพงเลยเมื่อมองถึงกระแสเงินสดในอนาคตที่กิจการเหล่านั้นจะทำได้ในอนาคตที่อาจจะไกลออกไปหน่อยแต่ก็เป็นกระแสเงินสดที่มากและน่าจะคาดการณ์ได้เมื่อคำนึงถึงธรรมชาติของธุรกิจของหุ้นไฮเท็คที่เขาซื้อเหล่านั้น

        หัวใจสำคัญของการวิเคราะห์กิจการนั้น นอกจากการที่ต้องพยายามจัดกลุ่มแล้ว เราต้องเข้าใจว่าบริษัทนั้น “หากิน” อย่างไร อะไรเป็นปัจจัยที่มีอิทธิพลต่อผลประกอบการของบริษัททั้งในระยะสั้นและระยะยาวและปัจจัยเหล่านั้นมีการเปลี่ยนแปลงได้เร็วและมากน้อยแค่ไหน การเข้าใจตัวธุรกิจเป็นเงื่อนไขสำคัญมากของการลงทุนแบบ VI และก่อนที่จะลงทุนนั้น นักลงทุนจะต้องสามารถบอกเล่าเรื่องราวสั้น ๆ ที่ครอบคลุมหัวใจสำคัญของการดำเนินงานของธุรกิจหรือ “Story” ว่าทำไมหุ้นตัวนั้นถึง “น่าลงทุน”

หุ้นดีต้องมีคู

   

          เงื่อนไขหรือปัจจัยสำคัญอย่างหนึ่งในการลงทุนโดยเฉพาะการลงทุนระยะยาวในหุ้นของผมก็คือ  ดูว่าบริษัทมี “Moat” หรือ  “คูเมือง” สำหรับป้องกัน  “ข้าศึก” ที่จะเข้ามา “โจมตี”  แย่งชิงทรัพย์สมบัติของ  “ปราสาท” หรือบริษัทของเราหรือไม่   ความหมายของ Moat หรือคูเมืองก็คือ  ความได้เปรียบที่ทำให้บริษัทสามารถตั้งราคาขายสินค้าสูงกว่าปกติหรือ  “ขายอยู่คนเดียว”  และทำกำไรได้สูงกว่า  “ต้นทุนเงินทุน”  ของบริษัทโดยที่คู่แข่งไม่สามารถเข้ามาแย่งชิงธุรกิจได้—อย่างถาวร  หรือยาวนานอย่างน้อย 5-10 ปีขึ้นไป

            ที่มาของ Moat หรือคูเมืองหรือคูของกิจการหรือบริษัทนั้น  มีอยู่ 4 ประการหลัก ๆ คือ: เรื่องแรก  ความได้เปรียบเรื่องต้นทุนการผลิตหรือให้บริการของบริษัท  บริษัทที่มีต้นทุนการผลิตที่ต่ำกว่าคู่แข่งนั้น  จะต้องเป็นการได้เปรียบอย่างถาวรหรือยาวนาน  ยิ่งยาวนานเท่าไร  “คู”  ก็  “กว้าง” ขึ้นเท่านั้น  และคูที่กว้างก็เป็นเครื่องที่แสดงว่าบริษัทมีคุณสมบัติที่ดีขึ้นตามกันไป   ถ้าจะนิยามว่ายาวนานแค่ไหนถึงจะเรียกว่าบริษัทมี  Moat  ผมก็อยากกำหนดว่า 5 ปี นั้นจะเป็นบริษัทที่มีคู “แคบ”  10 ปีก็น่าจะเป็นคูที่กลาง ๆ  และถ้าเกิน 20 ปีขึ้นไปเรียกว่าบริษัทมีคูที่กว้างซึ่งจะทำให้บริษัทสามารถสร้างผลตอบแทนที่สูงกว่าปกติอย่าง  “ถาวร”  และดังนั้นจึงมีคุณสมบัติยอดเยี่ยมและสมควรที่หุ้นจะมีราคาแพง  มีค่า PE สูงได้มาก  ในขณะที่หุ้นที่ไม่มีคูเลยนั้น  ไม่ควรที่จะมีค่า PE ปกติสูงกว่าค่าเฉลี่ยของตลาดหรือมีค่า PE เกิน 10 เท่าขึ้นอยู่กับว่าค่าไหนต่ำกว่ากัน

           ต้นทุนที่ต่ำกว่าคู่แข่งนั้น  ส่วนใหญ่ก็มักจะมาจากเรื่องของ Economies of Scale (EOS) หรือขนาดของธุรกิจที่เหมาะสมซึ่งก็มักจะมีขนาดที่ใหญ่กว่าคู่แข่งทำให้ต้นทุนในการผลิตต่อหน่วยต่ำกว่า  แต่ประเด็นที่สำคัญนั้นยังอยู่ที่ความสามารถหรือความตั้งใจของคู่แข่งที่จะขยายขนาดกิจการให้ใหญ่ขึ้นจนมี EOS หรือไม่  และถ้าเป็นอย่างนั้น  ความได้เปรียบของบริษัทก็จะหมดไปในไม่ช้า   โดยปกติแล้ว  คู่แข่งก็มักจะพยายามขยายขนาดเพื่อลดต้นทุน  แต่ในหลาย ๆ  กรณี  ขนาดของตลาดนั้นอาจจะไม่ใหญ่พอ  ถ้าขยายกำลังการผลิต  สินค้าก็อาจจะล้นตลาดและทำให้ราคาลดลงมากซึ่งจะทำให้  “ตายกันทั้งคู่”  ดังนั้น  แรงจูงใจที่จะขยายกำลังการผลิตก็ไม่มี  บริษัทที่ยึดกุมตลาดอยู่ก็ถือว่ามี  “คู”  ที่ป้องกันคู่แข่งได้  จะยาวนานแค่ไหนก็เป็นเรื่องที่ต้องวิเคราะห์กันต่อไป

           ต้นทุนต่ำนั้นยังอาจจะมีที่มาจากการที่บริษัทเป็นเจ้าของทรัพยากรหรือวัตถุดิบที่มีต้นทุนต่ำกว่าราคาในตลาด  ตัวอย่างเช่นบริษัทเป็นเจ้าของเหมืองทอง  เหมืองถ่านหิน  หรือบ่อน้ำมันที่ค้นพบมานานและต้นทุนในการได้มาต่ำกว่าราคาปัจจุบันมากและมีปริมาณของแร่สูงสามารถใช้ไปได้นานมาก  แบบนี้  บริษัทก็จะสามารถทำกำไรได้สูงกว่าปกติไปอีกนาน

           แหล่งของคูเมืองที่สำคัญแหล่งที่สองก็คือเรื่องของ  Intangible Assets หรือทรัพย์สินที่จับต้องไม่ได้  ซึ่งตัวใหญ่ก็คือ Brand หรือยี่ห้อสินค้าที่เป็นที่นิยมสูงจนคนเลือกที่จะซื้อมากกว่าของคู่แข่งการเป็นแบรนด์ที่คนรู้จักแพร่หลายหรือดังแต่คนไม่ได้จำเพาะหรือเลือกที่จะใช้จริง ๆ  นั้นไม่อยู่ในข่ายนี้  ตัวอย่างเช่นน้ำดื่ม  แบตเตอรี่  ปูนซีเมนต์  เหล่านี้เราจะไม่ถือว่ามันจะเป็น  “คู” ที่มีค่ากีดกันคู่แข่งได้  แต่ถ้าเป็นแบรนด์อย่างกระเป๋าหลุยส์วิตตองหรือนาฬิกาโรเล็กซ์ แบบนี้ก็ต้องถือว่ามันเป็นแบรนด์ที่คนเลือกและยอมจ่ายแพงกว่าเพื่อที่จะซื้อ  ดังนั้น  มันจึงเป็นธุรกิจที่มีคูที่กว้าง

          นอกจากแบรนด์แล้ว  ทรัพย์สินที่จับต้องไม่ได้แต่มีค่าที่สำคัญก็คือเรื่องของสิทธิบัตร  เช่น สิทธิบัตรยาที่เป็นแหล่งของคูที่มีค่ามากของบริษัทยาในต่างประเทศ  อย่างไรก็ตามในตลาดหุ้นไทยเราน่าจะมีบริษัทที่หากินกับสิทธิบัตรน้อย  สิ่งที่อาจจะเปรียบเทียบได้บ้างก็อาจจะเป็นสิทธิหรือสัมปทานหรือสัญญาที่บริษัทจดทะเบียนได้ทำไว้กับหน่วยงานรัฐที่บริษัทได้ทำไว้นานแล้วและสถานการณ์ในปัจจุบันเปลี่ยนแปลงไปในทางที่ทำให้บริษัทได้เปรียบหรือได้กำไรดีกว่าปกติ  หรืออาจจะเป็นสัญญาที่บริษัทได้ประโยชน์มากกว่าที่ควรจะเป็นด้วยเหตุผลร้อยแปดที่เราจะต้องวิเคราะห์ให้ออก  อย่างไรก็ตาม  “คู” ในลักษณะแบบนี้ส่วนใหญ่แล้วก็มักจะไม่ใช่คูที่กว้างนัก  เหตุผลก็คือ  ระยะเวลาในการทำกำไรสูงกว่าปกติอาจจะไม่นานนักและโอกาสที่จะมีการเปลี่ยนแปลงด้วยปัจจัยต่าง ๆ  รวมถึง  “การเมือง”  ก็มักจะสูง  เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ  คูเหล่านี้มักจะมีแนวโน้มที่จะ  “แคบ”  ลงไปเรื่อย ๆ  ซึ่งจะทำให้คุณภาพหุ้นลดลงเรื่อย ๆ  ในขณะที่คูแบบอื่นนั้นอาจจะมีโอกาส  “กว้าง”  ขึ้น  ซึ่งก็จะทำให้หุ้นนั้นพุ่งขึ้นเรื่อย ๆ

           คูอีกแบบหนึ่งคือเรื่องของ  “Switching Cost”  หรือ  “ต้นทุนในการเปลี่ยนผู้ให้บริการ”  นี่เป็น “ต้นทุน” ที่ทำให้คนที่ใช้บริการบริษัทเราอยู่แล้วไม่เปลี่ยนไปใช้ผู้บริการอื่นแม้ว่าเราอาจจะคิดค่าบริการเพิ่มขึ้นที่จะทำให้เราได้กำไรมากกว่าปกติ  เหตุผลก็คือ  มันไม่คุ้มที่จะเปลี่ยน  เพราะถึงแม้จะได้ลดราคาจากผู้ให้บริการรายอื่น  แต่เขาอาจจะได้บริการที่แย่ลงหรือต้องทำงานอย่างอื่นมากขึ้น  ตัวอย่างที่ชัดเจนก็เช่นการเปลี่ยนโรงพยาบาลซึ่งจะทำให้เราต้องเจอหมอคนใหม่ที่ไม่เคยมีประวัติการเจ็บป่วยของเราที่ทำให้เราไม่สบายใจในการไปรับการรักษา  หรืออย่างในกรณีของการย้ายบริษัทผู้ให้บริการโทรศัพท์มือถือ  ซึ่งในอดีตนั้นต้องเปลี่ยนเบอร์โทรศัพท์หรือแม้แต่ปัจจุบันเราก็ยังต้องไปทำเรื่องต่าง ๆ  ที่อาจจะไม่ใคร่สะดวก  ดังนั้น  ถ้าไม่ได้อะไรที่ถูกกว่าจริง ๆ แล้ว  เราก็มักจะไม่ใคร่อยากย้ายผู้ให้บริการ  ดังนั้น  ถ้าเราพบว่าลักษณะของบริการของบริษัทนั้นมี Switching Cost สูง  โอกาสก็เป็นไปได้ว่าบริษัทจะมีคูที่จะทำให้บริษัทสามารถทำกำไรได้สูงกว่าต้นทุนเงินทุน  และดังนั้นมันจึงสามารถมีค่า PE สูงกว่าค่าเฉลี่ยของตลาดได้

           คูเรื่องสุดท้ายก็คือเรื่องของ  “Network Effect” หรือ  “คุณค่าของการอยู่ในเครือข่าย”  นี่ก็คือข้อได้เปรียบที่ทำให้คู่แข่งไม่สามารถเข้าแย่งชิงธุรกิจและทำให้บริษัทที่มีเครือข่ายที่ใหญ่จะได้เปรียบเครือข่ายที่เล็ก  เนื่องจากประโยชน์ของธุรกิจนั้นขึ้นอยู่กับจำนวนของคนที่อยู่ในธุรกิจ  ตัวอย่างเช่นพวกสื่อสังคมเช่น  Face Book หรือ Line หรือเวบไซ้ต์การประมูลขายสินค้าเช่น E-Bay นั้น  ลูกค้าผู้ใช้อยากใช้บริการเนื่องจากมันเป็นบริษัทที่มีคนเข้ามาใช้กันมากซึ่งทำให้เขาได้ประโยชน์สูงสุดในการติดต่อคนอื่น ๆ  ในเครือข่ายเดียวกัน  ที่น่าสนใจมากที่สุดสำหรับคูประเภทนี้ก็คือ  มันจะเป็นคูที่กว้างขึ้นเรื่อย ๆ  และโอกาสที่คู่แข่งจะเข้ามาแข่งก็ยากขึ้นเรื่อย ๆ  ดังนั้น  หุ้นของบริษัทที่ประสบความสำเร็จด้วยคูชนิดนี้จึงเป็นหุ้นที่เป็นซุปเปอร์สต็อกอย่างแท้จริง

          สุดท้าย  ผมขอสรุปรวบยอดของเรื่อง Moat หรือคูเมืองว่า   มันจะทำให้บริษัทที่มีคูมีกำไรสูงกว่าปกติเมื่อเทียบกับต้นทุนเงินทุนของบริษัท  ถ้าจะดูง่าย ๆ  ก็คือดูว่าบริษัทมี ROE หรือผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้นสูงกว่าปกติ  เช่น  บางบริษัทมี ROE สูงกว่า 20% ต่อปีต่อเนื่องยาวนานเป็นต้น  นอกจากนั้น  บริษัทที่มีคูกว้างจะสามารถทำกำไรสูงกว่าปกติได้นานกว่า 20 ปี ในขณะที่บริษัทที่มีคูที่แคบอาจจะมีโอกาสทำกำไรสูงได้ไม่เกิน 10 ปี  อย่างไรก็ตาม  คูของแต่ละบริษัทอาจจะกว้างขึ้นหรือแคบลงเมื่อเวลาผ่านไป  บริษัทที่คูกว้างขึ้นก็คือบริษัทที่มีการพัฒนาความได้เปรียบของตนเองมากขึ้นเรื่อย ๆ  ในขณะที่บริษัทที่มีคูแคบลงก็คือบริษัทที่ด้อยลงเมื่อเทียบกับคู่แข่งที่พัฒนาตัวขึ้น ทั้งหมดนี้เราจะต้องคอยจับตาดูในเรื่องของการแข่งขันตลอดเวลา  ถ้าเรารู้ว่าคูของบริษัทกว้างแค่ไหนและมันมีแนวโน้มจะกว้างขึ้นหรือแคบลงเราก็สามารถนำมาช่วยตัดสินใจลงทุนได้  สำหรับบริษัทที่เราดูแล้วไม่มีคูหรือมีคูที่แคบมากแต่ราคาหุ้นขึ้นไปสูงลิ่วคิดจากค่า PE  สิ่งที่เราต้องทำก็คือขาย  และนี่ก็คือศิลปะอย่างหนึ่งของ VI ที่ต้องเรียนรู้

CR. ดร.นิเวศน์  เหมวชิรวรากุล

ลงทุนหุ้นทั่วโลกแบบ VI

ย้อนหลังไปเพียงไม่กี่ปีผมแทบจะไม่ได้คิดว่าวันหนึ่งตนเองจะออกไปลงทุนหุ้นต่างประเทศ  ในตอนนั้นผมคิดแต่เพียงว่าเมืองไทยใหญ่พอสำหรับเม็ดเงินเล็ก ๆ  ของเรา  เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ ประเทศไทยยังค่อนข้างจำกัดไม่ให้คนไทยโดยเฉพาะที่เป็นบุคคลธรรมดานำเงินออกนอกประเทศ  นอกจากนั้น  ข้อจำกัดต่าง ๆ  เช่น  ความรู้ความเข้าใจในตัวกิจการ  ภาษา  วัฒนธรรม ระบบการค้าและเศรษฐกิจ และอื่น ๆ  ของหุ้นต่างประเทศยังทำให้ผมรู้สึกว่าการลงทุนในตลาดหุ้นต่างประเทศนั้นควรเป็นเรื่องของเด็กรุ่นหลังหรือรุ่นลูกที่มีความคุ้นเคยกับการสัมผัสเกี่ยวข้องกับนานาชาติมากกว่าเรามาก  อีกทั้งการ  “เปิดเสรี” ของประเทศต่าง ๆ  ที่ทำให้ความแตกต่างของแต่ละประเทศน้อยลงไปเรื่อย ๆ  ในอนาคตน่าจะทำให้การลงทุนต่างประเทศกลายเป็นเรื่องปกติสำหรับ “เด็กรุ่นหลัง”   แต่แล้วทุกอย่างก็เปลี่ยนไป  วันนี้ผมได้เริ่มลงทุนซื้อหุ้นต่างประเทศเป็นครั้งแรก  ทุกอย่างมาเร็วกว่าที่ผมเคยคิด  การลงทุนต่างประเทศไม่ใช่เรื่องในอนาคตของลูกหลานอีกต่อไป  มันเป็นเรื่องของนักลงทุนในวันนี้  แน่นอน  อุปสรรคและข้อจำกัดต่าง ๆ  ที่กล่าวถึงก็ยังมีอยู่ไม่น้อย  แต่สิ่งที่ดีและข้อได้เปรียบของการไปลงทุนในต่างประเทศก็มีมากขึ้นเรื่อย ๆ  ลองมาดูกันว่าลงทุนหุ้นต่างประเทศดีอย่างไร

           ข้อแรกผมอยากที่จะมอง  “ภาพใหญ่”  ก่อนนั่นก็คือ  ถ้ามองว่าแต่ละประเทศเป็น  “หุ้น” ตัวหนึ่งโลกนี้ก็จะมีหุ้นอาจจะซัก 100-200 ตัว   “หุ้นประเทศไทย”  หรือตลาดหุ้นไทยก็คือหุ้นตัวที่เราลงถ้าเราลงทุนแต่ในประเทศ  การที่เราลงแต่หุ้นไทยนั้น  ถ้ามองย้อนหลังไปโดยเฉพาะหลังจากช่วงวิกฤติเศรษฐกิจในปี 2540 ก็ต้องบอกว่าเราลงทุนหุ้นถูกตัว  เพราะหุ้นประเทศไทยเวลานั้นน่าจะเป็นหุ้น “คุณภาพดี ราคาถูก”  คำว่าคุณภาพดีก็คือ  ประเทศมีการเติบโตของเศรษฐกิจสูง  เป็น  “หุ้นเติบโต” นอกจากนั้น  ถ้ามองไปในอนาคต “กิจการ” หรือประเทศก็ยังน่าจะมีความสามารถในการแข่งขันสูงเนื่องจากประชากรอยู่ในวัยทำงานมากขึ้นเรื่อย ๆ ค่าแรงก็ยังต่ำกว่าประเทศคู่แข่งอื่น ๆ  ที่มีฝีมือใกล้เคียงกัน  อาจจะเรียกได้ว่าหุ้นประเทศไทยมีความได้เปรียบที่ยั่งยืนหรือมี Durable Competitive Advantage เทียบกับหลาย ๆ ประเทศ   ส่วนในด้านของราคานั้น  ค่า PE ของตลาดหุ้นไทยก็ค่อนข้างต่ำไม่เกิน 10 เท่า ค่า PB ก็ไม่เกิน 1 เท่า  ดังนั้น  หุ้นประเทศไทยในอดีตน่าจะเป็น  “หุ้นคุณค่า” และการลงทุนในตลาดหุ้นไทยก็มีเหตุผลเต็มที่

            ถึงปัจจุบัน  ผมคิดว่าสถานการณ์ของไทยเปลี่ยนแปลงไปไม่น้อย  การเติบโตของเศรษฐกิจช้าลงไปมากโดยที่ผมก็ไม่แน่ใจว่ามันเริ่ม “ช้าลงอย่างถาวร” หรือยัง  ที่น่าเป็นห่วงยิ่งกว่าก็คือ  คนไทยมีอายุเฉลี่ยสูงขึ้นเรื่อย ๆ จนน่าจะกลายเป็น “สังคมคนสูงอายุ” ในเวลาอีกไม่กี่สิบปีข้างหน้า  ความสามารถในการแข่งขันก็ดูเหมือนจะลดลงเมื่อเปรียบเทียบกับอีกหลาย ๆ ประเทศที่มีโครงสร้างประชากรหนุ่มสาวมากกว่า  แต่ที่สำคัญไม่น้อยไปกว่าเรื่อง “คุณภาพ” ของกิจการหรือของประเทศก็คือเรื่องของ  “ราคา”  ของหุ้นที่ได้ปรับตัวขึ้นไปค่อนข้างสูง  ค่า PE ของตลาดหุ้นขึ้นไปถึงประมาณ 18 เท่าซึ่งเท่า ๆ  กับหรือสูงกว่าหุ้นของประเทศที่มี  “คุณภาพสูง” อย่างหุ้นสหรัฐ  ในเวลาเดียวกัน  หุ้นของประเทศอย่างจีน  เกาหลีใต้ และเวียตนามซึ่งน่าจะมีคุณภาพที่ไม่ด้อยกว่าประเทศไทยต่างก็มีราคาลดลงมากกลายเป็น  “หุ้นถูก”  มีค่า PE ของตลาดต่ำกว่า 10 เท่า  หากมองแบบนี้  หุ้นไทยก็อาจจะไม่ใช่หุ้น “Value”  อีกต่อไปเมื่อเทียบกับหุ้นของหลาย ๆ ประเทศที่กล่าวถึง  ดังนั้น  การ Switch หรือย้ายหุ้นลงทุนจึงอาจจะเป็นกลยุทธ์ที่ดี

           แน่นอน  VI ส่วนใหญ่ไม่ได้ซื้อหุ้นทั้งตลาด  แต่ซื้อหุ้นเป็นรายตัว ดังนั้น  ก็เป็นไปได้ว่ายังมีหุ้นบางตัวในตลาดหุ้นไทยที่คุ้มค่าและสามารถให้ผลตอบแทนที่ดีได้  อย่างไรก็ตาม  ในยามที่  “ภาพใหญ่” ไม่เอื้ออำนวย  “ภาพเล็ก”  นั่นก็คือ  การหาหุ้นดีราคาถูกก็ยากขึ้นและโอกาสเจอหุ้นที่ดีเลิศเมื่อเปรียบเทียบคุณภาพ-ราคาก็ยากขึ้นมาก  มันเป็นเรื่องง่ายกว่ามากที่จะหาหุ้นดี-ราคาถูกหรือถูกมากในยามที่ตลาดหุ้นโดยรวมมีราคาที่ต่ำมากและเศรษฐกิจกำลังเติบโตสูง—อย่างเช่นตลาดหุ้นไทยหลังปี 2540 ประมาณ 3-4 ปี  หรือตลาดหุ้นต่างประเทศหลายแห่งในปีนี้

           คำถามสำคัญต่อมาก็คือ  ถ้าเราจะไปลงทุนต่างประเทศ  เราจะไปตลาดประเทศไหนและด้วยกลยุทธ์หรือเลือกหุ้นอย่างไร?  คำตอบผมนั้นคงจะมองแบบ “ภาพใหญ่”  อีกเช่นกันและน่าจะมี 3 ทางเลือกที่น่าสนใจนั่นคือ  ทางเลือกที่หนึ่ง  เลือกการลงทุนแบบ  “หุ้นประเทศ”  นั่นก็คือ  ประเทศที่มีคุณภาพดี-ราคาถูก  หรือคุณภาพไม่ดีแต่ราคาถูกมากที่คุ้มค่าแบบแนว “ก้นบุหรี่”  นั่นก็คือ  เลือกลงทุนกองทุนหุ้นอิงดัชนีของประเทศที่เราคิดว่าอยู่ในข่ายดังที่กล่าว  นี่ก็เป็นกลยุทธ์ที่ง่ายเพราะมีโบรกเกอร์ที่เปิดขายหน่วยลงทุนมากมายในช่วงเร็ว ๆ  นี้

           ทางเลือกที่สองก็คือ  การลงทุนซื้อหุ้นหรือเลือกหุ้นต่างประเทศเอง  โดยเลือกซื้อเฉพาะหุ้นที่เราพอจะเข้าใจธุรกิจของบริษัทเพราะมันเป็นบริษัท  “ระดับโลก”  ที่มีสินค้าขายทั่วโลกและเราเองก็รู้จักดีและมักจะเป็นลูกค้าด้วย เช่น เฟซบุคหรือหุ้นกูเกิล  ในราคาหุ้นที่ไม่แพงเมื่อคำนึงถึงศักยภาพในอนาคตของบริษัท  พูดง่าย ๆ  เราเลือกหาหุ้น  “ซุปเปอร์สต็อก” ในช่วงที่มันยัง  “ไม่อิ่มตัว”  ยังมีโอกาสที่ธุรกิจจะขยายตัวอีกมากโดยเฉพาะในตลาดของประเทศที่กำลังพัฒนารวมถึงประเทศไทย  กลยุทธ์นี้เป็นวิธีการลงทุนแบบหุ้นน้อยตัวและเราสามารถติดตามพัฒนาการต่าง ๆ ได้  เราไม่ต้องกังวลมากในประเด็นการลงทุนอื่น ๆ  เนื่องจากบริษัทมักจะมีขนาดใหญ่และมีมาตรฐานในระดับสากล  เราเพียงแต่ต้องดูผลประกอบการและการขยายตัวหรือหดตัวของธุรกิจและเรื่องของการแข่งขันของคู่แข่งที่อาจจะมีมาโดยไม่คาดฝัน  และดูว่าราคาหุ้นยังไม่แพงเกินไปเมื่อเทียบกับศักยภาพของกิจการ เป็นต้น

          ทางเลือกที่สามที่ผมใช้อยู่ก็คือ  เลือกหุ้นขนาดเล็กและราคาถูกของประเทศที่กำลังเติบโตหรือยังเติบโตได้โดยไม่ได้สนใจเรื่องของคุณภาพของกิจการ  นี่คือแนวการลงทุนแบบ เบน เกรแฮม  หรือแนวหุ้นก้นบุหรี่  โดยวิธีนี้เราจะต้องซื้อหุ้นจำนวนมากพอสมควรเพื่อกระจายความเสี่ยง  นอกจากนั้น  เราอาจจะไม่ถือหุ้นยาวมากนัก  เมื่อหุ้นมีการปรับตัวขึ้นหรือผลประกอบการลดต่ำลง  เราก็อาจจะต้องทยอยขายและปรับพอร์ตไปเรื่อย ๆ  โดยใช้เกณฑ์หลักก็คือ  ซื้อหุ้นถูก-ขายหุ้นแพง  ด้วยการทำแบบนี้  ผมหวังว่าจะสามารถสร้างผลตอบแทนได้ดีกว่าดัชนีตลาด  เหตุผลที่ผมเลือกวิธีนี้ที่สำคัญก็คือ  เราไม่รู้จัก  “คุณภาพ”  ของกิจการของหุ้นในต่างประเทศที่ไม่ได้เป็นหุ้น  “สากล”  และเป็นหุ้นซุปเปอร์สต็อกอย่างหุ้นในแนวทางที่สอง  สิ่งที่เรารู้ก็คือข้อมูลตัวเลขรายได้  กำไร  และปันผล  รวมถึง อัตราส่วนต่าง ๆ ทางการเงิน  เราไม่รู้ว่าจริง ๆ  บริษัททำอะไรและมีความสามารถในการแข่งขันแค่ไหน  ว่าที่จริงในบางกรณีเราอาจจะไม่รู้ด้วยซ้ำว่าโครงสร้างหรือกฎเกณฑ์การทำธุรกิจของประเทศนั้นเป็นอย่างไร  เราลงทุนเพราะเราต้องการ  “ซื้อการเติบโตของประเทศ”  ในยามที่ราคาหุ้นยังถูกมาก  ซึ่งก็อาจจะคล้าย ๆ  กับการ  “ซื้อหุ้นประเทศไทย”  ในช่วงหลังวิกฤติเศรษฐกิจในปี 2540 ซึ่งได้สร้างผลตอบแทนมหาศาลให้กับคนที่ทำ  ส่วนตัวผมเองก็หวังว่าผมจะมีโอกาสทำมันซ้ำอีกในต่างประเทศ

            ไม่ว่าจะลงทุนแนวทางไหน  การลงทุนในต่างประเทศนั้นมีความเสี่ยงสูงกว่าการลงทุนในประเทศมาก  ความเสี่ยงนั้นนอกจาก  “ความไม่รู้”  แล้ว  ยังรวมถึงความเสี่ยงของค่าเงิน  กฎเกณฑ์ต่าง ๆ  ของการนำเงินออก  และกฎหมายต่าง ๆ  ของประเทศนั้น ๆ  มีบ่อยครั้งที่เราทำกำไรได้จากการลงทุนแต่กลับมาขาดทุนจากเรื่องอื่น ๆ  เช่น เรื่องของค่าเงินที่เปลี่ยนแปลง  ดังนั้น  คนที่จะไปต่างประเทศจะต้องคำนึงถึงเรื่องเหล่านี้ให้มาก  สำหรับคนที่มีพอร์ตเล็กเกินไปแล้วผมเองคิดว่าการลงทุนในต่างประเทศยังไม่จำเป็นและไม่เหมาะนัก  แต่สำหรับคนที่มีพอร์ตค่อนข้างใหญ่  ผมคิดว่าการคิดถึงการลงทุนในต่างประเทศนั้นน่าจะเป็นสิ่งที่เหมาะสมอย่างแน่นอน  

นิสัยแห่งความสำเร็จของการลงทุน

     

 
    คนที่จะประสบความสำเร็จในการลงทุนนั้นมักจะมีนิสัยที่สำคัญหลาย ๆ  ประการ  และต่อไปนี้คือบางส่วนที่ผมคิดว่าเราควรจะต้องมีหรือต้องฝึกฝนไว้:

          ข้อแรกคือ  เวลาลงทุนอะไรก็ตาม  คิดถึงเรื่องความเสี่ยงที่จะขาดทุนมากกว่ากำไร  ในการคิดถึงเรื่องนี้นั้น  ผมมักจะดูหรือวิเคราะห์ถึง  “พื้นฐาน”  ที่แท้จริงของบริษัท  การดูเรื่องนี้แปลว่าเราจะต้องคิดถึงผลประกอบการในระยะยาวหลาย ๆ  ปี  ในกรณีของบริษัทปกติก็อย่างน้อย 3-5 ปีขึ้นไป  ในกรณีของกิจการที่เป็นสัมปทานหรือมีใบอนุญาตที่มีกำหนดเวลาแน่นอน  ส่วนใหญ่ผมก็จะต้องคิดไปถึงเวลาที่ครบกำหนด  ผมมักจะ  “หลอก”  ตัวเองว่า  เมื่อซื้อหุ้นแล้ว  ผมไม่มีสิทธิที่จะขายในเวลาไม่ต่ำกว่า 3-5 ปี  ดังนั้น  เวลาเราคิดแบบนี้   เราจะไม่เอาข่าวหรือการคาดการณ์ผลประกอบการในระยะสั้น ๆ  เพียงไม่กี่เดือนหรือแค่ 2-3 ปี มาเป็นปัจจัยสำคัญในการลงทุน  มีอยู่บ่อย ๆ  ที่ผมพลาดลงทุนในหุ้นที่ราคาพุ่งพรวดเพราะกำลังมีเหตุการณ์ที่ดี ๆ  เกิดขึ้นและผมก็คิดว่ามันจะเป็นอย่างนั้น  อย่างไรก็ตาม  ผมก็ไม่ซื้อมัน  เหตุเพราะว่าผมคิดว่าหลังจากเหตุการณ์นั้นแล้ว  อนาคตต่อไปก็ “ไม่แน่นอน”  ถ้าเราถือหุ้นยาวไปก็อาจจะขาดทุนได้    ความมี “วินัย” ที่แรงกล้าแบบนี้ทำให้เราพลาดโอกาสทำกำไรง่าย ๆ  แต่ก็ช่วยให้เราไม่ขาดทุนกับหุ้นตัวไหนได้ง่าย ๆ  และแม้ว่าบางตัวจะ  “สะบักสะบอม”  ในช่วงแรก  แต่เมื่อถือยาวต่อไปมันก็มักจะ “ได้ทุนคืนมา”

            ข้อสองคือ  ถ้าเราเลือกหุ้นที่พื้นฐานดีในระยะยาวและ/หรือมีระบบในการลงทุนที่ถูกต้อง  เช่น มีพอร์ตการลงทุนที่เราคิดว่าเหมาะกับตัวเราแล้ว  เช่น  มีจำนวนเงินลงทุนในหุ้น 50% มีหุ้นกู้หรือพันธบัตร 30%  มีสินทรัพย์ทางเลือกเช่น ทอง 10%  ที่เหลือเป็นเงินสด  เราก็ควรจะรักษาการลงทุนของเราให้  “คงเส้นคงวา”  ไม่ต้องเปลี่ยนแปลงไปมาเมื่อประสบกับสถานการณ์ที่อาจจะเปลี่ยนแปลงไปบ้าง  อย่าตื่นเต้นหรือตกใจง่ายกับเรื่องที่ไม่เกี่ยวข้องกับการลงทุนโดยตรง  ว่าที่จริงอะไรก็ตามถ้าไม่กระทบกับบริษัทที่เราลงทุนตรง ๆ  และแรง  โดยส่วนใหญ่แล้วเราก็ไม่ต้องทำอะไร  นิสัยสำคัญที่เราจะต้องสร้างก็คือ  เราต้องทำใจให้สงบ  เป็นคนที่  “ใจเย็นเป็นน้ำ”  เวลาลงทุน    ผมเองไปลอนดอนบ่อย  สิ่งที่เห็นเป็นประจำก็คือป้ายคำขวัญที่ทำเป็นของที่ระลึกที่เขียนว่า  “Keep Calm  and Carry on” หรือ “ใจเย็นและสู้ต่อไป”   ซึ่งผมเข้าใจว่าเกิดขึ้นในช่วงสงครามโลกครั้งที่สองที่คนอังกฤษพยายาม “ปลอบใจ”  ให้คนใจเย็น ๆ  มีขวัญกำลังใจที่จะเอาชนะสงคราม  ตอนหลังสินค้าก็เอามาทำเป็นคำโฆษณามากมายเช่น Keep Calm and Have a Cupcake หรือ ใจเย็น ๆ  แล้วก็กินขนมเค้กซักชิ้น และอื่น ๆ  อีกมาก

           นิสัยข้อสามที่ผมคิดว่าควรจะเตือนตัวเองให้ปฏิบัติตลอดเวลาก็คือ  “สังเกตและคิดแบบนักลงทุน”  นี่จะทำให้เราพบโอกาสในการลงทุนเช่นเดียวกับฝึกฝนให้เราเป็นนักวิเคราะห์ที่ดี  สูตรที่ผมใช้ก็คือ  พยายามคิดว่าทุกสรรพสิ่งในโลกนี้ต่างก็ “แข่งขันกัน”  ผู้ชนะนั้นจะได้ “รางวัล” มากน้อยตามระดับการชนะนั้น  ซึ่งก็จะส่งผลให้เขาหรือบริษัทหรือองค์กรอะไรก็ตามมี  “ค่า” ต่อ  “เจ้าของ”  ตามที่ควรจะเป็น   แน่นอน  บางสิ่งบางอย่างเช่นวัดหรือศิลปินที่ไม่มีสังกัดนั้นไม่มี  “เจ้าของ” ซึ่งในฐานะของนักลงทุนเราก็ทำอะไรไม่ได้  แต่ในกรณีของบริษัทจดทะเบียนนั้น  เราสามารถเป็นเจ้าของได้  และนี่ก็คือโอกาสที่เราจะลงทุน  ในช่วงที่เรายังไม่คุ้นเคยกับการคิดแบบนี้  สิ่งที่เรามักจะสับสนก็คือ  เราไม่รู้ว่าใครแข่งกับใคร  บ่อยครั้งเราอาจจะสรุปว่ามัน  “ไม่มีคู่แข่ง”  แต่ในความคิดผมแล้ว  สิ่งมีชีวิตหรือองค์กรของสิ่งมีชีวิตนั้นมีคู่แข่งและแข่งกันเสมอ  เพียงแต่บางครั้งเราอาจจะยังหาไม่พบ

          นิสัยข้อสี่ที่สำคัญก็คือ  หมั่นศึกษาหาความรู้โดยเฉพาะทางด้านเศรษฐศาสตร์ สังคมศาสตร์และจิตวิทยานอกเหนือไปจากการศึกษาเรื่องการลงทุน  การอ่านหนังสือควรเป็นนิสัยที่ติดตัว  ผมเองมีคติว่าเราต้องกินอาหารที่ดีทุกวันเช่นเดียวกับต้องบริโภค  “อาหารสมอง”  เป็นประจำ  ดังนั้น  ทุกสัปดาห์ที่ผมไปจ่ายตลาดเพื่อหาอาหารมากินตลอดสัปดาห์แล้ว   ผมก็มักจะต้องไปจ่าย  “อาหารสมอง”  ในร้านหนังสือที่มีหนังสือดี ๆ  ที่ผมต้องใช้เวลาอยู่กับมันพอ ๆ  กับการจ่าย “อาหารกาย” อาหารสมองหรือความรู้ที่เราได้รับนั้นจะช่วยให้เรามีพื้นฐานและความคิดในการวิเคราะห์สิ่งต่าง ๆ  ได้อย่างถูกต้องซึ่งเป็นสิ่งที่สำคัญมากสำหรับการลงทุน

           ข้อที่ห้า  นิสัยที่จะช่วยให้ประสบความสำเร็จในการลงทุนก็คือ  อย่าเล่น  “หุ้นปั่น”  ทุกกรณี  และพยายามหลีกเลี่ยงหุ้นที่มี Story หรือเรื่องราวที่น่าสนใจที่ทำให้หุ้นปรับตัวขึ้นมาสูงมากในเวลาอันสั้นแล้ว  วิธีสังเกตว่าตัวไหนเข้าข่ายเป็นหุ้นปั่นหรือหุ้นที่มี Story นั้น  นอกจากข่าวและเหตุผลดี ๆ  ที่ออกมาจากบริษัทหรือแหล่งข่าวอื่น ๆ  แล้ว  ราคาและปริมาณการซื้อขายหุ้นก็เป็นข้อมูลสำคัญที่จะชี้ว่ามันเป็นหุ้นดังกล่าวหรือไม่  เกณฑ์คร่าว ๆ  ก็คือ  ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นสูงติดต่อกันหลายวันคิดแล้วหุ้นอาจจะขึ้นไปเป็น 100% ในเวลาเพียงไม่เกิน 2-3 สัปดาห์  ส่วนปริมาณหุ้นเองก็สูงขึ้นมาก  อัตราการหมุนเวียนหุ้นนั้นอาจสูงเป็น 50-100% ของปริมาณหุ้นทั้งหมดของบริษัทภายในการซื้อขายเพียงวันเดียว เป็นต้น  นอกจากนั้น  ในเวบบอร์ดเกี่ยวกับหุ้นที่แพร่หลายมีผู้ติดตามกันมากนั้นก็มักจะมีคนโพสต์ข้อความเกี่ยวกับหุ้นดังกล่าวมากผิดปกติ    นิสัยไม่สนใจหุ้นที่มีการเก็งกำไรสูงและราคาหุ้นขึ้นไปมากแล้วนั้น  ผมคิดว่าจะช่วยปกป้องให้เราไม่ขาดทุนหรือล้มเหลวจากการลงทุนในระยะยาว   เหตุผลหนึ่งก็คือ  มันทำให้เราต้องเน้นการเลือกหุ้นลงทุนเฉพาะในกิจการที่มีผลประกอบการเป็นหลักแทนที่จะเน้นที่ข่าวและปัจจัยเอื้ออำนวยในระยะสั้นซึ่งอาจจะไม่ได้กระทบกับพื้นฐานจริง ๆ  ของบริษัท

          นิสัยแห่งความสำเร็จของการลงทุนข้อที่หกก็คือ  ลงทุนเฉพาะในสิ่งที่ตนเองรู้และเข้าใจ  นั่นก็คือ  ไม่ลงทุนตามคนอื่นตราบใดที่ตนเองยังไม่เข้าใจตัวกิจการจริง ๆ  นั่นหมายความว่า  เราอาจจะไม่ยอมลงทุนในหุ้นของอุตสาหกรรมบางอย่าง เช่น ปิโตรเคมีเลยเนื่องจากมันเป็นอุตสาหรรมที่อยู่นอกเหนือความรู้ของเรา  นิสัยข้อนี้อาจจะทำให้เรามีหุ้นที่สามารถลงทุนได้น้อยลง  อย่างไรก็ตาม  ข้อดีก็คือ  ทำให้เรามีเวลาศึกษาวิเคราะห์หุ้นแต่ละตัวมากขึ้น  นอกจากนั้น  ความถูกต้องของการวิเคราะห์ก็จะสูงขึ้น  การลงทุนของเราก็จะ Focus หรือไม่กระจายมากเกินไป  และนี่ก็จะทำให้ผลตอบแทนการลงทุนของเรามีแนวโน้มว่าจะสูงขึ้น

          นิสัยสุดท้ายที่ผมจะพูดถึงก็คือ  การเน้นคุณค่าเวลาจะซื้อหรือทำอะไรต่าง ๆ  นี่ไม่ใช่เฉพาะการลงทุนแต่รวมถึงการซื้อของอย่างอื่นหรือแม้แต่การทำงาน  พูดง่าย ๆ  ทำอะไรก็ต้องดูว่าเราจะได้ผลตอบแทนสูงกว่ารายจ่ายหรือต้นทุนที่เราทุ่มเทลงไป  เมื่อเราทำแบบนี้จนกลายเป็นนิสัย  การลงทุนของเราก็จะมีแนวทางหรือแนวคิดแบบเดียวกัน  และนั่นจะทำให้การลงทุนของเราเป็นเรื่องของ Value Investment หรือเป็นการลงทุนแบบเน้นคุณค่าโดยอัตโนมัติ  ซึ่งผลที่ตามมาก็คือ  เราจะได้ผลตอบแทนที่ดีในระยะยาวโดยที่มีความเสี่ยงต่ำ  ถ้าจะว่าไป  ไม่มีเซียน VI คนไหนที่จะรักษาสถิติหรือผลงานการลงทุนที่ดีได้โดยปราศจากการมีนิสัยการลงทุนที่ดีด้วย  และไม่มีใครคนไหนที่จะกลายเป็นเซียนได้ถ้าไม่ได้ปฏิบัติและพัฒนานิสัยที่ถูกต้องและเหมาะสมกับการเป็น VI  ผมเชื่ออย่างนั้น

แรงจูงใจกับการลงทุน

    คนที่เกี่ยวข้องกับตลาดหุ้น  หุ้น  และการลงทุนนั้นมีมากมาย  แต่ละคนหรือแต่ละกลุ่มนั้นต่างก็มีเป้าหมายและวัตถุประสงค์ที่แตกต่างกัน  พวกเขาอยากที่จะเห็นตลาด  หุ้น  และการลงทุนมีทิศทางที่สอดคล้องตรงกับผลประโยชน์ของตนเอง  พวกเขาจะทำสิ่งต่าง ๆ   ที่จะเอื้ออำนวยกับสิ่งที่ตนต้องการให้เป็น  ซึ่งก็รวมถึงการพูดโน้มน้าวจิตใจคนอื่นและสาธารณชนให้เห็นคล้อยตามคำพูดของเขา  ซึ่งบ่อยครั้งก็ไม่สอดคล้องกับผลประโยชน์ของเราที่เป็นนักลงทุนแบบ VI   ลองมาดูกันว่ามีอะไรบ้าง

            เริ่มตั้งแต่โบรกเกอร์ที่ผลประโยชน์หลักอยู่ที่ค่าคอมมิชชั่นในการซื้อขายหุ้นนั้น  สิ่งที่พวกเขาอยากเห็นก็คือการซื้อขายหุ้นของลูกค้าบ่อย ๆ   ดังนั้นพวกเขาก็มักจะออกบทวิเคราะห์หุ้นที่มีสภาพคล่องในการซื้อขายหุ้นสูงและเป็นหุ้นที่มีความผันผวนของราคาสูงเนื่องจากความไม่แน่นอนของตัวกิจการ  นอกจากนี้เจ้าหน้าที่การตลาดก็มักจะให้คำแนะนำให้ลูกค้าซื้อขายบ่อย ๆ  เวลาหุ้นขึ้นและลงแรงในช่วงเวลาสั้น ๆ    และสำหรับลูกค้ารายใหญ่หรือไม่ใหญ่มากแต่ซื้อขายหุ้นแบบเทรดเดอร์ที่มีปริมาณการซื้อขายหุ้นสูงมากก็จะได้รับการดูแลเป็นพิเศษ  พวกเขาไม่ชอบและจะไม่แนะนำให้ลูกค้าลงทุนถือหุ้นระยะยาวแม้ว่าหุ้นจะเป็นกิจการที่ดีมากและเหมาะสมกับการลงทุนระยะยาว  และถ้าลูกค้าถือหุ้นดังกล่าวไว้บางครั้งเขาก็แนะนำว่าควร  “ขายไปก่อนแล้วค่อยซื้อกลับทีหลัง”   ในหลาย ๆ  กรณี  พวกเขาอ้างการวิเคราะห์ทาง  “เทคนิค”  ที่จะช่วยให้ลูกค้าตัดสินใจซื้อขายทันทีเมื่อราคาหุ้นถึงจุดเปลี่ยน   ดังนั้น  เวลาเราฟังโบรกเกอร์หรือนักวิเคราะห์  เราจะต้องระวังว่า  วัตถุประสงค์ของเขาอาจจะไม่เหมือนของเรา  เราต้องการกำไรหรือได้ผลตอบแทนจากการลงทุน  ส่วนเขาต้องการค่าคอมมิชชั่น  แรงจูงใจไม่เหมือนกัน  เพราะฉะนั้นคำแนะนำหรือความเห็นของเขาจึงอาจจะ  Bias หรือลำเอียงได้

          เจ้าของและ/หรือผู้บริหารบริษัทนั้น  ถ้ามองหยาบ ๆ  ก็น่าจะมีวัตถุประสงค์คล้ายกับนักลงทุนเนื่องจากต่างก็เป็นผู้ถือหุ้นเหมือนกันหรือมีเป้าหมายที่อยากจะเห็นราคาหุ้นขึ้นไปสูงเหมือนกัน  อย่างไรก็ตาม  เจ้าของและ/หรือผู้บริหารนั้นมักมีผลประโยชน์อย่างอื่น  เช่น  มีเงินเดือน  โบนัส  และผลประโยชน์เกี่ยวพันอย่างอื่นกับบริษัทด้วย  ดังนั้น  ถ้าผลประโยชน์อย่างอื่นนอกจากปันผลจากหุ้นมีมากอย่างมีนัยสำคัญ  แรงจูงใจของเจ้าของหรือผู้บริหารก็อาจจะแตกต่างจากผู้ถือหุ้นที่เป็นนักลงทุนได้  ตัวอย่างที่เป็นรูปธรรมง่าย ๆ  ที่สุดอย่างหนึ่งก็คือเรื่องของการจ่ายเงินปันผลที่บางครั้งหรือบางบริษัทอาจจะจ่ายน้อยกว่าที่ควรจะเป็นเหตุเพราะว่าผู้บริหารอาจจะถือหุ้นน้อยหรือไม่มี  ดังนั้น  เขาก็อาจจะอยากเก็บเงินไว้ในบริษัทซึ่งเขาจะได้มีโอกาสใช้ได้มากกว่า  หรืออาจจะทำให้เขามีการบริหารงานที่สบายกว่าปกติ  ตัวอย่างของบริษัทที่เป็นแบบนี้ก็เช่น  บริษัทที่ผู้ถือหุ้นเป็นต่างชาติบางแห่งที่มีผู้บริหารที่ไม่ใช่ผู้ถือหุ้นและจ่ายปันผลในอัตราที่ต่ำทั้งที่มีฐานะการเงินดี  เงินที่เหลืออยู่มากในที่สุดก็ถูกนำไปลงทุนซึ่งบางครั้งก็ไม่ประสบความสำเร็จและตรวจสอบได้ยาก  ถ้าเราเจอบริษัทแบบนี้ก็พึงรู้ไว้ว่าแรงจูงใจของเขากับเราที่เป็นนักลงทุนนั้นไม่ไปด้วยกัน  ดังนั้นแม้บริษัทอาจจะกำไรดีก็อาจจะไม่คุ้มที่จะลงทุน
          หุ้น IPO หรือหุ้นที่เข้ามาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เป็นครั้งแรกนั้นเราก็จะต้องรู้ว่าเจ้าของน่าจะมีแรงจูงใจอย่างไร   ข้อแรกนั้นชัดเจนก็คือ  เขาต้องการขายหุ้นเพื่อเอาเงินเข้าบริษัทเพื่อเหตุผลในการขยายงานและทำให้บริษัทมีฐานะทางการเงินที่มั่นคง  หรือในบางกรณี  เจ้าของก็พ่วงหุ้นส่วนตัวเอามาขายด้วย  ในทุกกรณี  เขาต้องการขายได้ในราคาที่สูงเท่าที่จะเป็นไปได้และที่สำคัญก็คือเขาต้องคิดว่านั่นเป็นราคาที่เขาพอใจเมื่อเทียบกับคุณค่าของหุ้นในสายตาของเขา  แรงจูงใจนี้ทำให้เขาพยายามกำหนดราคาหุ้นให้สูงโดยอาจจะทำการแต่งตัวหรือใช้จังหวะที่เหมาะสมของบริษัทหรือภาวะตลาดหุ้นในการเสนอขายหุ้นให้กับนักลงทุนทั่วไป  ผลก็คือ  หุ้น IPO มักจะแพงกว่าพื้นฐานที่ควรจะเป็นและนั่นเป็นเหตุผลสำคัญที่จูงใจให้เจ้าของเอาหุ้นเข้าตลาด   อย่างไรก็ตาม  ในบางกรณีก็อาจจะเป็นไปได้ว่าเจ้าของอาจจะมีแรงจูงใจอย่างอื่นที่สำคัญกว่า  เช่น  เขาต้องการเอาหุ้นเข้าตลาดเพื่อให้บริษัทมีการบริหารงานที่เป็นมาตรฐานและหุ้นมีสภาพคล่องและมีราคาตลาดที่ทำให้เขารู้มูลค่าความมั่งคั่งของตนเองและสามารถขายเพื่อกระจายความเสี่ยงรวมถึงสามารถที่จะนำมาแบ่งปันให้แก่ทายาทได้อย่างสะดวกในอนาคต  ในกรณีแบบนี้  การตั้งราคาหุ้นก็อาจจะไม่ได้สูงกว่าพื้นฐานก็ได้    สรุปก็คือการวิเคราะห์หรือมองถึงแรงจูงใจของเจ้าของที่นำหุ้นเข้าตลาดจะช่วยให้เรารู้ว่าราคา IPO นั้นมีความสมเหตุผลมากน้อยแค่ไหนได้

            นักลงทุนแต่ละคนที่เข้าไปซื้อขายหุ้นตัวใดตัวหนึ่งเองนั้นก็มีแรงจูงใจที่แตกต่างกัน   คนที่เข้าไปซื้อหุ้นลงทุนจนได้หุ้นครบจำนวนตามที่ต้องการแล้วนั้นต่างก็ต้องการให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นไป  แรงจูงใจนี้ทำให้เขาอยากจะเชียร์หุ้นตัวนั้นถ้ามีโอกาสทำได้  คนที่ซื้อหุ้นตัวนั้นในปริมาณที่มากและเป็นการซื้อเพื่อ  “เก็งกำไร”  ก็จะมีแรงจูงใจที่จะเชียร์หุ้นมากเนื่องจากเขาอยากที่จะเห็นหุ้นขึ้นไปเร็วเพื่อที่ว่าเขาจะได้ขายทำกำไรและหันไป  “เล่น” หุ้นตัวอื่น  คนที่ลงทุนระยะยาวเองนั้น  การเชียร์อาจจะไม่มากเท่าเนื่องจากเขาไม่คิดที่จะขายหุ้นในระยะเวลาอันสั้น  ในทางตรงกันข้าม  คนที่ยังไม่ได้ซื้อหุ้นหรือคนที่ขายหุ้นตัวนั้นไปแล้วก็อาจจะมีแรงจูงใจในทางตรงกันข้าม  พวกเขาไม่อยากให้หุ้นขึ้น  ดังนั้นเขาไม่เชียร์  แถมอาจจะวิจารณ์ในด้านลบ  ดังนั้น  เวลาที่เราฟังการวิเคราะห์วิจารณ์หุ้นแต่ละตัวจากนักลงทุนคนอื่น  เราก็ควรจะรู้ว่าแต่ละคนมีแรงจูงใจไม่เหมือนกันและดังนั้นการวิเคราะห์หุ้นก็อาจจะมีความลำเอียงทั้งในด้านที่ดีและร้ายขึ้นอยู่กับแรงจูงใจของแต่ละคน

             การซื้อขายหุ้นของผู้บริหารที่ต้องมีการแจ้งต่อ กลต. ทุกครั้งนั้นเราก็ต้องพยายามมองหาว่าแรงจูงใจของเขาเป็นอย่างไร  โดยปกติ  ถ้าเป็นการขายรายการใหญ่มาก  เช่น  ขายถึง 10% ของบริษัท  ในกรณีแบบนี้เราก็ต้องวิเคราะห์ว่าเพราะเหตุใดเขาจึงขายและขายให้ใคร  ในราคาเท่าไร  แรงจูงใจในการขายคืออะไร  เช่นเดียวกับแรงจูงใจของผู้ซื้อ  เป็นไปได้ว่าเจ้าของอาจจะมองเห็นถึงความเสี่ยงในอนาคตของบริษัทเขาจึงขายไปในขณะที่หุ้นมีราคาที่ดี  เป็นไปได้อีกเช่นกันว่าคนซื้อมองเห็นว่าบริษัทมีศักยภาพสูงที่จะเติบโตต่อไปอีกนานดังนั้นเขาจึงอยากซื้อหุ้นล็อตใหญ่เพื่อการลงทุนและเขาคิดว่าราคาที่ซื้อนั้นคุ้มค่า  ในหลาย ๆ  กรณี  การซื้อหุ้นล็อตใหญ่ก็เพื่อที่จะเข้ามาเป็น Strategic Partner หรือเป็นหุ้นส่วนทางธุรกิจที่จะทำให้บริษัทมีผลประกอบการที่ดีขึ้นหลังจากการเข้ามาลงทุน  ในกรณีแบบนี้  เราก็ต้องวิเคราะห์ว่ามันจะดีขึ้นจริงหรือไม่  และถ้าราคาหุ้นสูงขึ้นไปมากจากช่วงก่อนการขาย   เราควรจะทำอย่างไร

              การซื้อขายหุ้นของผู้บริหารที่ไม่ใช่รายการใหญ่และเป็นการซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์นั้นเราต้องดูเป็นกรณี ๆ  ไป  โดยปกติถ้าเป็นผู้บริหารที่ไม่ใช่เจ้าของบริษัทหรือเป็นระดับซีอีโอหรือคนที่มีอำนาจกำหนดทิศทางของบริษัทจริง ๆ  นั้น  มักจะไม่ได้มีนัยสำคัญอะไรมากนัก  แรงจูงใจในการขายหุ้นของพวกเขานั้นอาจจะเกิดจากความต้องการใช้เงินธรรมดาหรืออาจจะเกิดจากความรู้สึกว่าหุ้นมีราคาสูงเต็มมูลค่าหรือเกินพื้นฐานไปแล้ว  เช่นเดียวกับการซื้อหุ้นที่อาจจะเกิดจากความคิดที่ว่าหุ้นมีราคาถูก  อย่างไรก็ตาม  เขาอาจจะคาดผิดได้เพราะเขาอาจจะไม่รู้จริง   แต่ในกรณีที่ผู้บริหารคนสำคัญหรือเจ้าของเข้ามาซื้อ ๆ  ขาย ๆ  หุ้นค่อนข้างบ่อยนั้นผมคิดว่าเราคงต้องวิเคราะห์แรงจูงใจของเขาว่าเพราะอะไร  เป็นไปได้ว่าเขาอาจจะพยายาม  “ส่งสัญญาณ”  ซึ่งอาจจะ “ลวง” ให้นักลงทุนเข้าใจผิดในคุณค่าของหุ้นในเวลานั้น  โดยมีแรงจูงใจที่จะทำให้ราคาหรือสภาพคล่องของหุ้นแตกต่างจากที่ควรจะเป็นเพื่อเหตุผลบางอย่าง  เราในฐานะที่เป็น VI จะต้องติดตามและวิเคราะห์ว่ามันควรจะเป็นอะไร  ประเด็นสำคัญก็คือ  เราจะต้องคิดอย่างเป็นอิสระและไม่ถูกชักนำโดยข้อมูลที่ออกมาจากแรงจูงใจของคนอื่นที่ไม่ได้มีเป้าหมายเหมือนกับเราหรือตรงข้ามกับเรา

CR. ดร.นิเวศน์  เหมวชิรวรากุล